Gelişmekte olan ülkelerden rekor borçlanma: İran savaşı bile iştahı kesmedi

Gelişmekte olan ülkeler, İran savaşının yarattığı jeopolitik risklere, yükselen ABD tahvil faizlerine ve güçlenen dolara rağmen dış borç piyasalarına rekor hızda dönüyor. EM ülkelerinin 2026 başından bu yana gerçekleştirdiği döviz cinsi tahvil ihracı yaklaşık 200 milyar dolara ulaştı. Türkiye de bu hafta dolar ve euro cinsi tahvil ihraç etmeye hazırlanan ülkeler arasında.

Küresel finans piyasalarında faizler yükselirken gelişmekte olan ülkelerin dış borçlanma iştahı şaşırtıcı biçimde güçlü kalıyor.

İran savaşı ve Hürmüz Boğazı çevresindeki gerilim bile yatırımcıların gelişmekte olan ülke tahvillerine yönelik talebini ciddi biçimde azaltmış görünmüyor.

Sadece eylül ayında gerçekleştirilen yaklaşık 10 milyar dolarlık yeni borçlanmayla birlikte gelişmekte olan ülke hükümetlerinin 2026 başından bu yana uluslararası piyasalarda gerçekleştirdiği döviz cinsi tahvil ihracı yaklaşık 200 milyar dolara ulaştı.

Suudi Arabistan ve Katar savaşın başlamasından bu yana ilk kez halka açık dolar tahvili piyasalarına dönerken, Türkiye, Kazakistan ve Dominik Cumhuriyeti'nin de bu hafta dolar veya euro cinsi tahvil ihraç etmesi bekleniyor.

Sekiz ayda 190 milyar dolarlık rekor

Uluslararası Finans Enstitüsü'nün (IIF) verilerine göre gelişmekte olan ülke hükümetleri ocak-ağustos döneminde yaklaşık 190 milyar dolarlık tahvil ihraç etti.

Bu rakam aynı zamanda söz konusu dönem için rekor anlamına geliyor.

Geçen yılın aynı döneminde yapılan ihraçların toplamı yaklaşık 160 milyar dolar seviyesindeydi.

IIF Kıdemli Ekonomisti Jonathan Fortun'a göre gelişmekte olan ülkelerin yatırımcıların gözündeki konumu bir süredir iyileşiyor.

Fortun, 2025'te yaşanan iyileşmenin geçici olmadığını belirterek gelişmekte olan ülkelerin artık yatırımcılar tarafından geçmişe kıyasla daha güvenli bir varlık sınıfı olarak algılanmaya başladığını söyledi.

ABD 10 yıllık faizi yüzde 5 ama EM talebi güçlü

Normal koşullarda mevcut küresel faiz ortamının gelişmekte olan ülkeler için oldukça zor olması beklenirdi.

Dolar cinsi küresel borçlanma maliyetlerinin temel göstergelerinden ABD 10 yıllık tahvil faizi bu yıl sert yükselerek yüzde 5 civarına ulaştı.

Fed de bu ay 2023'ten bu yana ilk kez politika faizini 25 baz puan artırdı.

Türev piyasalarındaki fiyatlamalar, yatırımcıların gelecek yılın ortasına kadar Fed'den üç faiz artışı daha beklediğini gösteriyor.

Yüksek ABD tahvil faizleri genellikle yatırımcıları daha riskli gelişmekte olan ülke tahvillerinden uzaklaştırarak Amerikan tahvillerine yönlendiriyor.

Ancak bu kez tablo farklı.

Risk primi geriliyor

Gelişmekte olan ülkelerin döviz cinsi tahvillerinin ABD Hazine tahvillerine göre sunduğu ek getiri düşük seviyelerde kalmaya devam ediyor.

JPMorgan'ın gösterge endeksinde EM tahvillerinin ABD tahvillerine göre getiri farkı yaklaşık 2,2 yüzde puan seviyesinde.

Bir yıl önce bu fark yaklaşık 2,6 yüzde puandı.

Başka bir ifadeyle ABD faizlerinin sert biçimde yükselmesine rağmen yatırımcılar gelişmekte olan ülkelerden eskisi kadar yüksek ek risk primi talep etmiyor.

Bu durum EM tahvillerine yönelik yatırımcı güveninin önemli ölçüde korunduğunu gösteriyor.

İran savaşı küresel büyümeyi henüz deviremedi

Yatırımcı talebinin güçlü kalmasının temel nedenlerinden biri küresel ekonominin İran savaşına ve yüksek petrol fiyatlarına rağmen direnç göstermesi.

William Blair Investment Management Portföy Yöneticisi Yvette Babb, küresel makroekonomik görünümün son derece dirençli olduğunu belirtiyor.

Bu durum İran savaşının etkilerini doğrudan yaşayan Mısır gibi ülkeler için bile geçerli.

Babb'a göre büyük yatırımcılar gelişmekte olan piyasalara ayırdıkları payı artırırken EM borç fonlarına yönelik para girişleri de devam ediyor.

Özellikle küresel ticaretteki gelişmelere duyarlı ekonomilerin tahvilleri güçlü talep görüyor.

200 milyar doların tamamı yeni borç değil

Ancak rekor ihraç rakamlarının önemli bir ayrıntısı bulunuyor.

IIF'den Fortun'a göre 2026'daki toplam tahvil ihracının yalnızca 72 milyar doları net yeni borçlanma niteliğinde olacak.

Geri kalan bölüm büyük ölçüde vadesi gelen eski borçların yeniden finansmanından oluşuyor.

Bu durum, küresel faizlerin yükselmesiyle ülkelerin borç stoklarını çevirmek için giderek daha yüksek maliyetlere katlanmak zorunda kaldığını gösteriyor.

Borç hacmi büyürken faiz giderleri de artıyor.

Dolar pahalı, ülkeler euroya dönüyor

Gelişmekte olan ülkeler yüksek dolar faizlerinden kaçınmak için borçlanma para birimlerini de çeşitlendiriyor.

Bu yıl yapılacak toplam dış borç ihracının yaklaşık üçte birinin euro cinsinden olması bekleniyor.

2024'te bu oran yalnızca dörtte bir seviyesindeydi.

Euro faizlerinin görece daha düşük olması, hükümetleri dolar yerine Avrupa para birimiyle borçlanmaya yöneltiyor.

Ülkeler aynı zamanda döviz risklerini çeşitlendirmeye çalışıyor.

Bu eğilimin bir başka sonucu da Çin yuanı cinsi tahvil ihracının bu yıl rekor seviyeye ulaşması oldu.

Katar savaştan sonra tahvil piyasasına döndü

İran savaşının doğrudan etkilediği Körfez ülkeleri de yeniden uluslararası tahvil piyasalarına dönüyor.

Katar bu hafta beş ve 10 yıl vadeli toplam 3 milyar dolarlık tahvil sattı.

Tahvillerin getirileri yüzde 5,3 ile yüzde 5,5 arasında gerçekleşti.

Bu, Katar'ın nisan ayında gerçekleştirdiği savaş dönemi özel plasmanından bu yana ilk halka açık dış borçlanması oldu.

İran savaşı nedeniyle Hürmüz Boğazı'nın büyük ölçüde kapanması Katar'ın LNG ihracatını ciddi biçimde etkiledi.

Oxford Economics, LNG gelirlerindeki sert düşüşün ardından Katar'ın bütçe açığının bu yıl GSYH'nin yaklaşık yüzde 28'ine ulaşacağını tahmin ediyor.

Deutsche Bank Sermaye Piyasaları yöneticisi Abdeslam Alaoui'ye göre Katar'ın tahvil ihracı, jeopolitik koşullara rağmen kaliteli ihraççılar için piyasada güçlü likidite bulunduğunu ortaya koydu.

Suudi Arabistan da bu ayın başlarında 3 milyar doların üzerinde dolar cinsi sukuk ihraç etti.

Enerji faturası ülkeleri borçlanmaya zorluyor

İran savaşının etkisi yalnızca petrol ve doğalgaz ihraç eden ülkelerde görülmüyor.

Enerji ithalatçısı bazı gelişmekte olan ülkeler, yükselen petrol ve doğalgaz faturaları nedeniyle azalan döviz rezervlerini yeniden güçlendirmek amacıyla dış borçlanmaya yöneliyor.

Bu durum özellikle Hürmüz Boğazı üzerinden gerçekleştirilen enerji ticaretine büyük ölçüde bağımlı olan Asya ülkelerinde dikkat çekiyor.

Pakistan bu ay beş ve 10 yıl vadeli tahvillerle 3 milyar dolar borçlandı.

Yüzde 7-8 arasında getiri sunan ihraç, Pakistan'ın bugüne kadarki en büyük dolar cinsi tahvil satışı oldu.

Tahvil ihracından elde edilen kaynakla ülkenin uluslararası rezervleri 20 milyar doların üzerine çıktı.

Böylece Pakistan hem enerji ithalatını finanse etme kapasitesini güçlendirdi hem de yakın zamanda yükseltilen kredi notlarını korumak için ek bir tampon oluşturdu.

YZ borçlanması EM ülkelerini piyasadan dışlamadı

Gelişmiş ülkelerde tahvil piyasalarının karşı karşıya bulunduğu bir başka büyük değişim ise YZ (yapay zekâ) yatırımları.

Dev teknoloji şirketleri ve hyperscaler olarak adlandırılan büyük veri merkezi işletmecileri YZ altyapısını finanse etmek için devasa miktarlarda borçlanmaya hazırlanıyor.

Bu durum küresel sermaye için rekabetin artabileceği ve gelişmekte olan ülkelerin tahvil piyasasından dışlanabileceği endişesine yol açmıştı.

Ancak şimdiye kadar bunun gerçekleştiğine ilişkin güçlü bir işaret bulunmuyor.

Bank of America analistlerine göre teknoloji şirketlerinin planladığı borçlanmanın büyüklüğü benzeri görülmemiş seviyelerde olsa da mevcut piyasa verileri bunun gelişmekte olan ülkelere yönelik riski şimdilik sınırlı tuttuğunu gösteriyor.

EM tahvillerinin büyük sınavı Fed olabilir

2026'nın ilk sekiz ayında ortaya çıkan tablo gelişmekte olan ülkeler açısından dikkat çekici.

İran savaşı, 100 doların üzerindeki petrol, güçlenen dolar ve yüzde 5'e ulaşan ABD 10 yıllık tahvil faizine rağmen EM ülkeleri uluslararası piyasalardan rekor miktarda borçlanabiliyor.

Üstelik ABD tahvillerine göre ödedikleri risk primi de bir yıl öncesine kıyasla daha düşük.

Ancak küresel faiz ortamı giderek daha zor hale geliyor.

Fed'in piyasanın fiyatladığı gibi önümüzdeki aylarda yeni faiz artırımlarına gitmesi ve ABD uzun vadeli tahvil faizlerinin yükselmeye devam etmesi halinde gelişmekte olan ülkelerin borçlanma maliyetleri üzerindeki baskı artabilir.

Şimdilik ise yatırımcıların mesajı açık görünüyor: İran savaşına ve yükselen küresel faizlere rağmen gelişmekte olan ülke borcuna yönelik iştah güçlü kalmaya devam ediyor.

FT