FÖŞ: Yeni finansal krizin kıyılarındayız

Uykusuzlar Cemaati Şeyhi FÖŞ yine gece yarısı olmadan Kadim Vampirler gibi dikildi ve oyalanmak için makale yazmaya karar verdi. Bu kez konumuz yeni bir global finansal kriz. Merkezi: Tahvil veya daha doğru deyimiyle global kredi pazarı. Bulaşacağı alanlar: Diğer finansal varlıklar, yeni teknoloji şirketleri, hedge ve gölge bankacılık fonları (private banking/credit) ve nihayetinde reel sektör. Zamanlama: Finansal krizlerin tarihi tahmin edilemez, edilebilseydi kriz gerçekleşmezdi. Ama, ABD ara seçimleri öncesi veya hemen sonrası iyi bir bahis olur.

Konuyu daha iyi tanıtmak için Çarşamba gecesi CNBC.com’da manşet haberlerde yer alan bir tanesinden kısa bir alıntı:

“ABD 30 yıllık tahvil faizi %5,33’ü aşarak 19 yılın yeni zirvesine çıktı”

“ABD 30 yıllık Hazine tahvilinin faizi, ülkenin mali görünümüne ve enflasyona ilişkin endişelerin devam etmesiyle Salı günü son 19 yılın yeni zirvesine yükseldi.

ABD’nin Temmuz ayındaki bütçe açığı, Mart 2021’den bu yana en yüksek aylık seviyesine ulaştı. Öte yandan, Orta Doğu’daki çatışmaların petrol fiyatlarını yukarı itmesiyle yıllık enflasyon hâlâ Fed’in %2’lik hedefinin oldukça üzerinde seyrediyor.

Kamu borçlanma maliyetleri küresel ölçekte de onlarca yılın en yüksek seviyelerine çıktı”.

Dikkat ettiniz mi bilmiyorum, geçen haftanın başından bu yana bunun tıpkısını yansıtan haberler her gün finans basınının manşetleri arasında yer aldı. Bu hafta ise her iş günü global tahvil getirileri (faizler diyeceğim) 21’inci Yüzyılın rekorlarını egale ediyor. Neden ve ne kadar kalıcı?

Yukarıda alıntı yaptığım CNBC haberi getirilerdeki yükselişin nedenlerini yanlış tahlil ediyor. Tabii ki, petrol fiyatlarının yüksek kalacağı, enflasyonu yeniden azdırıp Fed başta rezerv para Merkez Bankalarını parasal sıkılaştırmaya zorlayacağı algısının (doğru) getirilerdeki yükselişte önemli bir payı var. Ama, asıl neden yapısal: Kamu borçları patlıyor ve en az 10 yıl daha GSYH’a oran olarak yükselmeye devam edecek.

·        Vatandaş kesinlikle daha yüksek vergi ödemeyi reddederken, nüfusun yaşlanması nedeniyle vergi tabanı daralıyor.

·        ABD-Çin ve müttefikleri arasında Büyük Güçler rekabeti savunma harcamalarının sürekli artmasını gerekli kılıyor.

·        Küresel ısınma artık geri döndürülmesi imkânsız bir felaket haline geldi. Her yıl oluşacak hasarın büyük bölümü kamunun sırtına kalırken, mücadele önlemleri de dev harcamalar gerektirecek.

Şimdi de çok basit bir teknik nedene geçelim: Daha önceki krizler arifesinde, kamu borcu yönetmek için yüksek miktarda tahvil ihracı ABD ve Japonya’ya özeldi. Şimdi tüm dünya hızla bütçe açıklarını genişlettiği için, ABD ve Japon tahvillerinin alıcısı azalıyor. Artan arzı karşılama yükü portföylerinde çok az yer kalan hayat ve emeklilik sigortası fonlarına kalıyor. Faizler yükseldikçe, fırsatçı fonlar çok kısa vadeli yatırımlar için global kredi pazarında oynamaya başladı. ABD devlet tahvili pazarında bunların toplam stokta payı %30’a yaklaşırken, ilk panikte her şeyi satıp kaçacakları da kesin.

Durun daha bitmedi, özel sektörün borçlanma ihtiyacı da kalıcı olarak artıyor. Zaten Yapay Zekâ veya Yeni Teknoloji şirketlerinin dev yatırımlarının finansını takip eden herkes biliyor. Ancak, bunlar buzdağının görünen kısmı. YZ istesek de istemesek de artık özel ve iş hayatımızın parçası oldu. Hem devletler (e-devlet) hem de dünyadaki her şirket YZ’yi iş modelleri ve üretim süreçlerine entegre etmek için sabit sermaye yatırımlarını artıracak.

Neden finansal krize çok yaklaştık sorusuna cevap vermeden önce, size küresel kredi pazarının “Yeni Normal”ini özetleyeyim:

·        Para politikasından bağımsız, paranın maliyeti en az 10 yıl boyunca sürekli yükselecek.

·        Fed için yeni taban politika faizi %4. Ekonomik konjonktürün seyrine göre, bu oran %5,5-6,0’a kadar çıkabilir.

·        ABD 10 yıl vadeli devlet tahvili getirisinde yeni taban %5,0. 30 yıl vadelilerde %6,0.

·        ABD devlet tahvili getirisi ve “junk” tahvil ya da krediler arasında faiz makasının normali 225 baz puan.

Tahvil krizi piyasaların bu yeni normale geçişi inkâr etmesi ya da abartıp paniğe kapılmasıyla başlar. Semptomu da faizlerin bir gecede yukarı zıplaması değil, ABD devlet tahvili pazarının kilitlenmesi, yani bid-ask makasının çok açılarak işlemleri durdurması olur. Daha önce 2007-2008 Büyük Finansal Kriz, Covid-19’un ilk ayları ve geçen yıl ABD’de bir dizi bölgesel bankanın iflası bu tür vakalar üretti, ama Fed hemen devreye girerek alıcıları rahatlattı. Bu kez Fed’in elinden bir şey gelmez, çünkü bir likidite krizi değil, yapısal değişime ayak uydurmama sendromu yaşayacağız.

Peki, finansal kriz nasıl başlar? Bir dizi alternatif kanal var:

·        $2,8 trilyonluk gölge bankacılık sektöründe yoğun para kaçışı başlar, bazı dev varlık yönetim şirketleri, hatta onların sahipleri temerrüde düşer.

·        Yeni Teknoloji Şirketlerinin yaptıkları dev harcamaların kâra dönüşmesinin imkânsız olduğu algısı pekişir, bu şirketlerin yalnız hisseleri değil, dev tahvil stoku da satış yer.

İran’ın ara seçimlerde Trump’ın partisi yenilmeden Hürmüz ve Bab el Mandep’i trafiğe açmayacağı anlaşılır. Seçimden sonra da Hürmüz’ü tapulu mülkü sayıp, her tankerden haraç almaktan vazgeçmeyeceği, bu hedeflere ulaşmak için gerekirse ebediyen savaşacağı anlaşılır.

Fed ve BoJ enflasyon yükselse de politik baskıya boyun eğip, faizleri artırmayı öteler.

Başta da dedim ya, finansal krizler ve tarihleri asla önceden kestirilemez. Her finansal kriz tahmin eden bir uzman bittabi çıkar ve kral olur. Ama 35 yıllık kariyerimde 2 kez doğru tahmin yapanı görmedim. Yine de en olası senaryomu size vereyim. Kasım’da yapılacak ABD ara seçimleri öncesi veya hemen sonrası. Seçim öncesi, Trump’ın sonuçları kabul etmeyeceği veya seçime (hem mektupla oy verme, hem sayım) müdahale edeceği görülür, tüm piyasalar panikler. Tüm anketlerin tersine Cumhuriyetçiler Temsilciler Meclisi’nde çoğunluğu korurlar, Trump İran diz çökünceye kadar ülkeyi bombalayacağını açıklar.

Artık küresel kredi pazarında yukarıda parametrelerini tanımladığım Yeni Normal’in başladığına güvenim %99. Ama Yeni Normal’e geçiş küresel finansal krize yol açacak mı sorusuna cevabım en az %50 olur. Eğer 2026’yı krizsiz kapatırsak, 2027 için çok daha iyimser olurum.