Ak Yatırım’dan Türk Telekom için 4. çeyrek bilanço değerlendirmesi

Vergi gelirleri sebebiyle beklentilerin üzerinde net kar…

Türk Telekom (TTKOM TI; Tavsiye Yok) 4Ç23’te UMS29 öncesi finansallarında beklentilerin oldukça üzerinde 2,097 milyon TL net kar açıkladı (Ak Yatırım: 1,350 milyon TL, RT Cons: 1,475 milyon TL). Şirket 4Ç23’te temel olarak varlıkların yeniden değerlemesi ve Ar-Ge teşviklerinin etkisiyle 1.680mn TL net vergi geliri kaydetti. Ertelenmiş vergi geliri, beklentilerin üzerinde gerçekleşen net kar üzerinde ana etken oldu. Şirket ayrıca, beklentilerin %3 altında gerçekleşen satış gelirleri sebebiyle beklentilerin hafif altında FAVÖK elde etti.

Yönetim beklentileri: TTKOM FY23 sonuçları yönetim beklentilerinin biraz üzerinde gerçekleşti. Yönetim, FY24’te %42 yıl sonu enflasyon beklentisinin üzerinden  (TCELL’in %37’sine kıyasla) UMS29 sonrası %11-13 ciro büyümesi (FY23’te %10 ve TCELL’in yüksek tek haneli rakamına kıyasla), %36-38 FAVÖK marjı (FY23’te %32,6’ya kıyasla) ve %27-28 yatırım harcamaları/satışlar (FY23’te %25,7’ye kıyasla) oranı beklemektedir.

Yorum: Tahminlere yakın operasyonel sonuçlara ve şahin yönetim beklentilerine piyasanın olumlu tepki vermesini bekliyoruz. Mobil segmentten daha uzun kontrat sürelerine sahip sabit genişbant ağırlığı nedeniyle TTKOM için operasyonel performansın toparlanması diğer telekom şirketlerine göre daha uzun zaman alsa da, şirketlerin yönetim beklentilerinin de işaret ettiği gibi TTKOM için kar büyümelerinin daha yüksek olacağına inanıyoruz. ARPU’ların fiyat ayarlamaları ile güçlü bir büyüme potansiyeline sahip olduğuna ve parasal sıkılaşma temasının reel büyümenin önünü açarak telekom şirketlerini ön plana çıkaracağına inanıyoruz. Ayrıca, TTKOM’un daha yüksek büyüme potansiyeli (düşük onlu yüzdelere karşı düşük tek haneli), daha yüksek ROIC (orta onlu yüzdelere karşı orta tek haneli yüzdeler), daha yüksek kazanç momentumu ve cazip ileriye dönük çarpanları sebebiyle uluslararası benzerlerine karşı öne çıkacağına inanıyoruz.

4Ç23’te operasyonel kârlılık marjlarındaki y/y daralmaya rağmen, UMS29 öncesi kârlılık 1,6 milyar TL’lik net vergi geliri sayesinde yıllık bazda %107 arttı. FAVÖK marjı 4Ç22’ye kıyasla 4Ç23’te 350 baz puan daralarak %33,1’e geriledi. Depremle ve başka sebeplerden kaynaklı tek seferlik giderler hariç tutulduğunda, FAVÖK marjı bir önceki çeyreğe kıyasla 120 baz puan genişleyerek %35,9’a yükseldi. 2016 yılı hariç bakıldığında, yıllık FAVÖK marjı enflasyonun seyri ve tek seferlik giderlerin etkisiyle %33.6 ile son 10 yıldaki en düşük seviyesini gördü. Satış gelirleri 4Ç23’te y/y %68 ve ç/ç %15 büyüdü (TCELL y/y %81, ç/ç %12). Gelirlerdeki yıllık %69’luk büyümenin 2023 TÜFE ortalaması olan %54,86’nın üzerinde gerçekleşmesine rağmen, maliyet baskıları nedeniyle zayıflayan operasyonel performans ile operasyonel kar artışı (tek seferlik gelirler dahil) %41,6 olarak gerçekleşti.

UMS29 sonrası net kar 2023 yılında %138 artış ile 16,4 milyar TL olarak gerçekleşti. Net kardaki artış üzerinde 13,2 milyar TL’lik vergi geliri etkili oldu. FAVÖK 32,6 milyar TL olarak gerçekleşti ve reel olarak yıllık bazda sadece %1 büyüdü. Satış gelirleri 100 milyar TL’ye ulaşarak yıllık %10 reel gelir büyüme kaydetti. Mobil gelirler %3/%15 abone/ARPU büyümesi ile yıllık bazda %20 artarken, sabit genişbant gelirleri %3/%-1 abone/ARPU büyümesi ile yıllık bazda %3 daraldı. Şirket operasyonlarında 29,1 milyar TL nakit akışı yaratırken, operasyonel nakit akışı marjı fiyat ayarlamalarının ARPU seviyesi üzerindeki gecikmeli etkisi ve maliyet baskıları nedeniyle en az son 10 yılın en kötü seviyesi olan %29’a geriledi. Serbest nakit akışı, 2022 yılında 2,7 milyar TL iken 2023 yılında 4,1 milyar TL’ye yükseldi. Serbest nakit akışı marjı 2022 yılındaki %3,0 seviyesinden 2023 yılında %4,1’e yükseldi ancak 10 yıllık ortalama seviyesi olan %14’ün hala çok gerisinde kaldı. Net borç pozisyonu, temel olarak 9 milyar TL’lik yatırım harcamaları nedeniyle 4Ç23’te %5 artarak 44,5 milyar TL’ye yükseldi. Net borcun FAVÖK’e oranı 3Ç23’teki 1,7x seviyesinden 1,4x’e geriledi.

Çarpanlar: IAS29’un operasyonel karlılığın iyileşmesi üzerindeki gölgeleyici etkisine rağmen, hisse S12A FD/FAVÖK 5,4x ile işlem görmektedir ve GOÜ’deki emsallerine göre iskontoya işaret etmemektedir. Hissenin YBG performansı %53 ile BIST100’den %20 daha iyi olmasına rağmen, çarpanlar iyileşen karlılıkla normalleşti.

Yasal Uyarı

Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.

Ak Yatırım