Ziraat Yatırım’dan 4. Çeyrek Kar Tahminleri

Tahminlerimizde Etkili Olan Faktörler

BDDK’nın açıklamış olduğu aylık verilere göre Bankacılık sektörü karı 2021 yılının Ekim-Kasım döneminde, bir önceki yılın aynı dönemine göre %66,3, bir önceki çeyreğin ilk iki ayına göre de %25,3 oranında artış kaydetmiş ve 18,4 milyar TL seviyesinde gerçekleşmiştir.

Merkez Bankası’nın Eylül ayında başladığı faiz indirimleri son çeyrekte de devam etmiştir. Bu durum mevduat maliyetlerinde üçüncü çeyreğin sonunda başlayan gerilemenin devam etmesini sağlamıştır. Diğer taraftan, kredi fiyatlamalarında gerileme olmamasına bağlı olarak kredi mevduat makasındanaki iyileşme bu çeyrekte artarak devam etmiştir. Buna ilaveten kurlardaki sert yükseliş sonrası Yabancı Para cinsi kredi getirileri de artarak marjlara olumlu katkı sağlımıştır. Ayrıca, TÜFE endeksli tahvil getirilerinin hesaplamasında kullanılan enflasyon tahminin gerçekleşen enflasyondan düşük kalmasına bağlı olarak enflasyon düzeltmeleri yapılmış ve TÜFE endeksliler sektör karlılığına olumlu katkı yapmaya devam etmiştir. Normalleşme adımları ile birlikte ekonomik aktivitelerdeki hareketlilik üçüncü çeyreğin ardından dördüncü çeyrekte de devam etmiş ve bu durum bankaların ücret ve komisyon gelirlerine olumlu yansımıştır. Diğer taraftan, swap maliyetlerindeki düşüş, kurlarda açılan alım – satım marjlarının da etkisiyle alım – satım gelirlerinin görece yüksek kalması ve yüksek kur artışı kaynaklı döviz cinsinden takip edilen karşılıkların korunmasına bağlı olarak yüksek gelir oluşması ticari kar oluşmasına neden olurken, yine kurlardaki yüksek artışlara bağlı olarak karşılık giderlerinde de yüksek artış kaydedilmesi beklenmektedir.

Sektörde son çeyrekte (1 Ekim 2021-31 Aralık 2021 haftalık BDDK verileri) bir önceki çeyreğe göre, TL cinsi kredilerde %9,7, YP kredilerde ise kurlardaki artışın etkisiyle %43,4 oranında artış kaydedilmiştir. Böylece toplam krediler %21,8 oranında artış kaydetmiştir. Kamu mevduat bankaları, özellikle 2020 yılının ilk yarısındaki yüksek kredi büyümesinin de etkisiyle, özel bankalara göre 2021 yılının ilk dokuz ayının ardından 2021 yılının son çeyreğinde de TL kredilerde görece daha düşük kredi büyümesi gerçekleştirmiştir. Sektörde TL kredi büyümelerinde üçüncü çeyreğe nazaran güçlü artış gerçekleşirken, kurlardaki sert yükselişin de etkisiyle toplam kredi büyümesi %20’yi geçmiştir. Sektörde aynı dönemde kamu mevduat bankaları hariç toplam kredi büyümesi %23,6 iken, kamu mevduat bankalarındaki toplam kredi büyümesi %18,8 olmuştur. Yine bu çeyrekte de tüketici kredilerinde kamu bankaları ile diğer bankalar arasında ayrışma devam etmiştir. Kamu mevduat bankalarında TL tüketici kredileri %3,7 oranında artarken, kamu mevduat bankaları hariç sektörde TL tüketici kredileri %7,0 oranında artmıştır.

TÜFE endeksli tahvillerin getirileri hesaplamasında enflasyon tahminini kullanan bankaların tümü kullandıkları enflasyon tahminlerinin gerçekleşmenin (Halkbank hariç ekim ayı yıllık enflasyonu-Halkbank Aralık sonu yıllık enflayonu) altında kalmasına istinaden son çeyrekte düzeltme yapmışlardır. Buna istinaden, TÜFE endekslilerin bu çeyrekte de banka karlarına olumlu katkısı olmuştur. TÜFE endesklilerin hesaplamasında, TCMB piyasa katılımcıları anketini kullanan İş Bankası’nda da enflasyon beklentilerinin artmasına bağlı olarak TÜFE endeksliler son çeyrek kar rakamına ciddi miktarda ek katkı sağlamışlardır.

Net faiz gelirlerinde tüm bankalarda çeyreksel artış kaydedilmesi öngörülmüştür. Bu artışta, TÜFE endekslilerin ek katkısına ilaveten kredi mevduat makasındaki iyileşmenin devam etmesi de etkili olmuştur. Kamu bankaları net faiz gelirlerindeki artışın özel bankalara nazaran düşük bazın etkisiyle çok daha yüksek olması beklenmektedir.

Ücret ve komisyon gelirlerinde son çeyrekte bir önceki çeyreğe göre, ekonomik aktivitenin canlılığını koruması ve tüketici kredilerindeki seyrin de etkisiyle güçlü artış kaydedileceği öngörülmüştür.

Akbank, Garanti BBVA ve Yapı Kredi’de döviz cinsinden takip edilen karşılıkların korunmasına bağlı kurlardaki sert yükseliş sebebiyle ticari kar-zararda çok yüksek gelir oluşmuştur. Buna ilaveten swap maliyetlerindeki düşüş ve kurlarda alım – satım arasındaki marjların açılmasının sağladığı olumlu katkı netkisiyle, bu bankalar ticari zarardan çok yüksek ticari karlara geçiş yapmışlardır. İş Bankası da ticari zarardan ticari kara geçerken, döviz cinsi kredi karşılıklarında koruma yapılmaması kaynaklı olarak ticari kar görece düşük kalmıştır.

2020 yılında bankaların genel olarak ihtiyatlılık kapsamında yüksek karşılık ayırmalarının ardından, 2021 yılının ilk dokuz ayında karşılıklardaki normalleşmenin ardından son çeyrekte karşılıklar kurlardaki artışın etkisiyle sert bir şekilde yükselmiştir. Ancak karşılıklardaki artışın etkisi kur kaynaklı korunmalar sebebiyle görece sınırlı kalmıştır. Kurlardaki artış sebebiyle kredilerin, YP kredileri kaynaklı hızlı bir şekilde yükselmesi karşılık giderlerinin artmasında etkili olmuştur. Ayrıca son çeyrekteki makro parametrelerdeki değişiklikler de karşılık giderlerini yükseltmiştir. Ek olarak, bankalar son çeyrek görece güçlü karlılıkların etkisiyle ihtiyatlılık kapsamında karşılıkları görece yüksek tutabilecekleri ve/veya serbest karşılık ayırabilecekleri öngörülmüştür. Garanti BBVA, Halkbank ve Vakıfbank’ın son çeyrekte serbest karşılık ayırdıkları varsayılmıştır.

Bankaların operasyonel giderlerinde hem kur kaynaklı personel dışı giderlerdeki yüksek artışlar hem de personel giderlerindeki yükseliş nedeniyle %20’lerin üzerinde çeyreksel artış kaydedilmiştir.

Takibimizdeki bankalardan bir önceki çeyreğe en yüksek kar artışını düşük bazın da etkisiyle Halkbank’ın, bir önceki yılın aynı çeyreğine göre ise Yapı Kredi Bankası’nın kaydedeceği öngörülmüştür. Diğer taraftan çeyreksel olarak en yüksek kar rakamını yüksek iştirak gelirlerinin de olumlu katkısıyla İş Bankası’nın kaydetmesi beklenmektedir. Ayrıca son çeyrekte 6 büyük bankanın tamamında bir önceki yıla göre kar artışının üç haneli olacağı varsayılmıştır.

Bunların dışında yıl sonu kapanışı olması ve piyasalardaki yüksek oynaklık nedeniyle çeşitli muhasebesel düzeltmeler ve bir sefere mahsus gelir giderler kar rakamları üzerinde etkili olabilir.

Tüm bu gelişmelere bağlı olarak, 2021 yılının son çeyreğinde takibimizdeki bankaların toplam karlarının bir önceki çeyreğe göre %34, bir önceki yılın aynı dönemine göre ise %183,7 oranında artacağını tahmin ediyoruz. Bu tahminlerle birlikte 2021 yılını takibimizdeki bankaların bir önceki yıla göre %61 oranında kar artışıyla kapaması beklenmektedir.

BANKACILIK DIŞI SEKTÖRLER 

Tahminlerimizde Etkili Olan Faktörler

2021 yılının son çeyreğinde TL’ye göre Dolar, Euro ve Japon Yeni sırasıyla %46,7, %42,4 ve %41,9 oranlarında değer kazanmışlardır. Dolayısıyla döviz açık pozisyonları olan şirketlerin bu durumdan oldukça olumsuz etkilenmesi beklenmektedir.

2021 yılının 3. çeyreğinde, TL’ye göre Dolar ve Japon Yeni sırasıyla %1,6 ve %0,9 oranlarında değer kazanırken, Euro ise %0,5 değer kaybetmişti. Dolayısıyla bu çeyrekte kurlardaki sert yükselişe bağlı olarak, bir önceki çeyreğe göre döviz açık pozisyonu olan şirketler çok daha yüksek kur farkı gideri yazabilecekken, döviz fazla pozisyonu olan şirketler de çok daha yüksek kur farkı geliri kaydedebilecektir.

Ayrıca, ana karşılaştırma dönemi olan 2020 yılının son çeyreğinde ise TL’ye göre Dolar, Euro ve Japon Yeni sırasıyla %6 %1,3 ve %3,8 oranlarında değer kaybetmişti. Bu kapsamda, bir önceki yılın aynı dönemine göre kurların sınırlı olumlu etkisinin yerini, açık pozisyonu olan şirketlerde çok daha yüksek olumsuz etkiler alacaktır. Diğer taraftan, döviz fazla pozisyonu olan şirketlerde de bu durumun tam tersi bir önceki yılın aynı dönemindeki negatif etki bu çeyrekte oldukça yüksek pozitif etkiye dönüşecektir.

Türk Hava Yolları’nın (THYAO) döviz açık pozisyonu yüksek olmasına rağmen, finansallarını USD cinsinden tutması sebebiyle etki sınırlı kalmıştır. JPY ve EUR açık pozisyonu olan Şirket, yüksek TL fazlası nedeniyle 450mn TL kur farkı gideri kaydedebilir. Ek olarak, Türk Hava Yolları gibi finansallarını USD cinsinden tutan Ereğli Demir Çelik (EREGL) bu çeyrek EUR fazla pozisyonu ile 939mn TL kur farklı geliri kaydedebilir. Diğer taraftan, Ülker Bisküvi (ULKER) 1.896mn TL kur farkı gideri yazarak döviz kurlarındaki değişimden olumsuz etkilenebilecek şirketler arasındadır.

Döviz fazla pozisyonu olan şirketler arasında kurlardaki değişime bağlı olarak Aselsan (ASELS) 2.883mn TL ve Sabancı Holding (SAHOL) de 1.408mn TL kur farkı geliri yazarak döviz kurlarındaki değişimden olumlu etkilenebilecek şirketler olarak öne çıkmaktadır (Kur Etkisi_4Ç2021) .

Brent petrol fiyatları Aralık ayın sonunda 77,77$/varil ile Eylül ayı sonundaki 78,33$/varil seviyesine göre önemli bir değişim göstermemesine karşın, dönem içindeki yüksek oynaklıkla birlikte ortalama brent ise 2021 yılı üçüncü çeyrekte 72,7$/varil iken 2021 yılının son çeyreğinde ortalama 79,2$/varil olarak gerçekleşmiştir. Bu durum son çeyrekte kurlardaki artışın da etkisiyle akaryakıt ve petrol türevi satan firmaların (Tüpraş, Petkim, Aygaz) stok geliri kaydedeceğine işaret etmektedir. Tüpraş tarafında, rafineri marjlarındaki güçlü iyileşmeyle birlikte stok geliri operasyonel karlılığı desteklerken, kurlardaki yüksek artış ve finansman giderleri karlılık üzerinde baskı oluşturmuştur. Buna bağlı olarak Tüpraş’ın FAVÖK’ünün oldukça yüksek seviyede gerçekleşeceğini tahmin etmemize karşın, net dönem karının son çeyrekte bir önceki çeyreğin az bir miktar altında da olsa altında kalabileceğini tahmin ediyoruz. Aygaz’ın da bu çeyrekte satış fiyatlarındaki artış ve oluşan stok gelirleriyle birlikte, olumlu iştirak gelirlerinin de etkisiyle (Tüpraş ve Entek) net dönem karının güçlü geleceğini öngörmekteyiz. Petkim’de ise etilen nafta marjı son çeyrekte bir önceki çeyreğe göre hafif baskı altında kalmasına karşın, satış gelirlerindeki ve stok gelirlerinde kur kaynaklı artışın karlılığa olumlu katkı sağlaması beklenmektedir.

2021 yılının son çeyreğinde Türkiye otomotiv ihracatı geçen senenin aynı dönemine göre %11,7 azalmış ve 265.349 adet olarak gerçekleşmiştir. Ford Otosan’ın yurtdışı satış adetleri 3Ç2020’ye göre %22 azalırken, TOFAŞ’ın yurtdışı satış adetleri ise %25,9 azalmıştır. Bunlara ek olarak, 2021’in son çeyreğinde ortalama Euro, TL karşısında 2020’nin 4. çeyreğine göre %36,3 değer kazanmıştır.

Türkiye’de yurtiçi otomotiv satışları 2021’in 4. çeyreğinde bir önceki yılın aynı dönemine göre %33,8 azalmış ve 190.656 adede gerilemiştir. Ford Otosan ve TOFAŞ’ın hafif araç satışları ise aynı dönemde sırasıyla %51,8 ve %36,2 azalmıştır. Görece düşük satış adetlerine karşın yurtiçinde artan ürün fiyatları ile kurdaki artışın ihracat gelirlerini olumlu etkileyeceği öngörümüzle birlikte Ford Otosan’ın son çeyrek satış gelirlerinin yıllık %10,9 artacağını tahmin ediyoruz. Diğer taraftan TOFAŞ’ın yurt dışı satışlarının ağırlığının Ford Otosan’a göre düşük olması sebebiyle son çeyrek satış gelirlerinin yıllık %7,6 azalacağını hesaplıyoruz.

TÇÜD tarafından yapılan açıklamaya göre 2021 yılı Ekim-Kasım ham çelik üretimi yıllık %7,8 artışla 6,9mn ton olmuştur. Ekim-Kasım döneminde ihracat miktar yönünden %13,3 artışla 3,4mn ton’u göstermiştir. Aynı dönemde, ithalat da %8,6 artmış ve 2,2mn ton olmuştur. Demir-Çelik sektöründe yer alan firmaların bu çeyrekte artan maliyetlerinin etkisinin son çeyreğe düşük oranda yansıması, satış fiyatlarının hala güçlü seviyelerde seyretmesine bağlı olarak olumlu finansallar açıklamasını beklemekteyiz.

Devlet Hava Meydanları İşletmesi (DHMİ) Genel Müdürlüğü’nce yayımlanan havayolu yolcu ve uçak istatistiklerine göre Türkiye geneli havalimanlarından, 2021 yılı Ekim-Aralık döneminde, hizmet alan yolcu sayısı 2019 yılının aynı dönemine göre %21,3 azalışla 37,2mn olmuştur. Türk Hava Yolları’nın ise 4. çeyrekte yolcu sayısı 2019 dönemine göre %23,2 düşüşle 13,7mn olarak gerçekleşmiştir. Yolcu doluluk oranı ise 2019’un aynı dönemine göre 11,8 puan azalışla %70,4’e gerilemiştir. Ek olarak, taşınan kargo+posta’da tonaj olarak 2020’ye göre yıllık %13,9 artış kaydetmiştir. Bunlara bağlı olarak, THY’nin bu çeyrekte artan cirosuna karşın döviz pozisyonundan kur farkı gideri yazacağı öngörüsüyle, 4Ç2021’de 2.396mn TL (214mn USD) net dönem karı yazacağını tahmin ediyoruz. TAV Havalimanları’nın 2021 yılının son çeyreğinde toplam hizmet verilen yolcu sayısı, geçen yılın aynı dönemindeki 6 milyondan 14,7 milyona (Almatı Havalimanı Mayıs ayından itibaren dahil edilmiştir) çıkmıştır. TAV bir önceki çeyrekte (3Ç2021) ise 24,1 milyon yolcuya hizmet verilmişti. Kurlardaki artışa bağlı olarak şirketin satış gelirlerinin TL bazlı olarak bir önceki çeyreğe paralel gerçekleşmesini beklerken, FAVÖK’ün ise normalleşmeyle birlikte artan maliyetlerle, azalacağı öngörülmüştür. Bu duruma bağlı olarak TAV’ın son çeyrekte mevsimselliğin etkisiyle düşen yolcu sayısı ve artan maliyetlerle net dönem zararı açıklaması beklenmektedir. Havacılık sektöründe ilk çeyrek ve son çeyrekler mevsim koşulları nedeniyle yolcu sayılarının en düşük olduğu dönemlerdir.

2021 yılının dördüncü çeyreğinde, ortalama yıllık konut faizi oranı yılın ilk üççeyreğine yakın %17 – %18 arasında oluşmuştur. Açılmaların etkisiyle haziran ayında başlayan canlanma faiz indirimleri sonrasında alternatif varlıklara yönelimi artırırken, artan enflasyon da korunma amaçlı gayrimenkulleri ön plana çıkarmıştır. Özellikle aralık ayındaki 226,5bin adetlik satışla birlikte konut satışları yılın son çeyreğinde 543bin adet olarak gerçekleşerek yıllık %61 oranında artış kaydetmiştir. Bir önceki çeyreğe göre ise artış %37 ollmuştur. Konut faizinde önemli bir değişim olmamasının etkisiyle ipotekli satışlar %20 ile önemli bir değişim göstermemiştir. Konut kredileri ise yıllık ve çeyreklik tek haneli büyüyerek 300milyar TL’ye yaklaşmıştır. Öte yandan, son açıklanan veriler konut fiyat artışındaki momentumun korunduğuna işaret etmiştir. Kasım ayı verilerine göre konut fiyat endeksi yıllık %50,5 oranında artarken, bu dönemde reel yükseliş %19,7 olmuştur. Öte yandan, artan emtia ve döviz kurları ile birlikte inşaat maliyet endeksi kasım ayında %49’a yakın bir artış göstermiştir. Gayrimenkuller tarafında takip ettiğimiz GYO şirketlerde; İş GYO ve TRGYO’da satış gelirlerinde artış bekliyoruz. Öte yandan, kur ve faiz giderlerine karşın son çeyrekte sahip olunan varlıklarda yapılan yeniden değerlemeler nedeniyle net karların yüksek gelmesini bekliyoruz. Emlak Konut GYO tarafında ise önceki çeyreklerde kaydedilen yüksek gelirler nedeniyle bu çeyrekte azalan gelir ve net kar öngörüyoruz. Son çeyrek karı ile birlikte 2021 yılı net kar rakamının şirket beklentilerine paralel, 1,11milyar TL’ye yaklaşmasını bekliyoruz. Çimentolar tarafında ise artan maliyetler nedeniyle marjlarda daralma öngörüyoruz.

Aselsan’da yılın son çeyreğinde, satış gelirlerinin hem kurlardaki sert yükseliş hem de mevsimselliğin etkisiyle bir önceki çeyreğe göre oldukça yüksek seviyede gerçekleşmesi beklemekteyiz. Yıl içinde son çeyrek dönemi Aselsan’ın hakedişlerin ve teslimatların yoğunluğu nedeniyle en yüksek gelir kaydettiği dönemdir. Buna ilaveten FAVÖK marjının da yüksek ciroyla birlikte güçlü geleceği tahmin edilmiştir. Ayrıca kurlardaki bir önceki çeyreğe göre çok yüksek artış nedeniyle, döviz fazla pozisyonu olan Aselsan’a kurların olumlu katkısının çok yüksek olması beklenmektedir. Tüm bunlara bağlı olarak net dönem karının hem bir önceki yılın aynı dönemine, hem de bir önceki çeyreğe göre çok yüksek seviyede gerçekleceğini tahmin ediyoruz. Otokar’ın ise son çeyrekte satış adetlerindeki artışa ilaveten, yurtdışı savunma ihraçlarının güçlü olması, kurlardaki sert yükselişle birlikte, satış gelirleri, FAVÖK ve net dönem karlarının bir önceki çeyreğe göre oldukça güçlü gelmesine neden olacağını tahmin ediyoruz.

Tüm bu gelişmelere bağlı olarak yaptığımız tahminlere göre takibimizdeki banka dışı şirketlerde, toplam karın 2021 yılının 4. çeyreğinde 36.416mn TL seviyesinde gerçekleşeceğini ve yıllık %111,8 oranında artacağını öngörüyoruz. Kaydedilmesi öngörülen bu artışta Torunlar GYO, Sabancı Holding ve Aselsan’ın karlılıklarının oldukça yüksek olacağı beklentisi ile THY’ nin 4Ç2020’deki zararlardan 4Ç2021’de kara geçmesi önemli etkenlerdir.

Bir önceki çeyreğe göre bakıldığında, %10’luk artışta Torunlar GYO ve Aselsan’ın yüksek kar beklentisi etkili olmuştur. Diğer taraftan, THY’nin ve Türk Telekom’un bir önceki çeyreğe göre karlarındaki gerileme beklentisi toplam kardaki yükselişi sınırlandırmıştır.

Yasal Uyarı

Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.

Ziraat Yatırım