Ak Yatırım Araştırma Raporları

AK Yatırım Araştırma: Lokman Hekim Şirket Raporu 

Güçlü 2024 beklentileriyle tahminlerimizi yukarı çekiyoruz…

• Tahminlerimizdeki güncellemelerle Lokman Hekim’in 12 aylık hedef fiyatını 125 TL’ye yükseltiyoruz. Tavsiyemizi Endeks Üzeri Getiri olarak koruyoruz. Lokman Hekim’i beğenmemizin sebepleri: (1) Lokman Hekim İstanbul Hastanesi’nde açılacak yeni branşlar, (2) sağlık turizmindeki toparlanma, (3) potansiyel hastane yatırımları, (4) GES yatırımı, (5) hisse geri alımları, (6) temettü potansiyeli, (7) güçlü 2024 öngörüleri ve (8) portföydeki diğer hastaneler için afiliasyon alınması potansiyelidir.
• Güçlü 2024 beklentileri. Lokman Hekim, 2024’te enflasyon düzeltmesi hariç %20 FAVÖK marjı ile 2,85 milyar TL net satış bekliyor (2023: 1,55 milyar TL net satışlar ve 19% FAVÖK marjı). Net satış beklentisi (enflasyon düzeltmesi hariç) %84 nominal büyümeye işaret ediyor. TMS-29 enflasyon muhasebesi düzeltmesiyle, yönetim %20 FAVÖK marjı ile yıllık %25 reel net satış büyümesi beklemektedir. 2023’teki düşük hasta bazı, Türkiye’deki olumlu uzun vadeli sağlık eğilimleri, yönetimin LH İstanbul’da açmayı planladığı yeni branşlar ve enflasyona paralel fiyat artışları göz önüne alındığında, daha önce 2024’te yıllık %12 reel net satış büyümesi öngörüyorduk. Lokman Hekim’in 2024 yılı iddialı net satış hedefi için yeterince güçlü gerekçe sağlamadığını düşünüyoruz. Ancak geçmiş performansı, şirketin son beş yılda satış hedeflerini başarıyla karşıladığını gösteriyor. Dolayısıyla bu performansı dikkate alarak 2024 modelimizde enflasyona göre düzeltilmiş satış büyümesi tahminimizi %25 olarak revize ettik.
• Üç potansiyel yatırım. 1) Yönetim, Akay Hastanesi’nin yatak kapasitesini 126’dan 150’ye çıkartacak bir yatırım üzerinde çalışmaktadır. İnşaat maliyetlerindeki artış ve yatırımın gerektirdiği inşaatın faaliyetleri durdurması gerektiği için yatırım süreci ertelenmiştir. 2) Yönetim, LH Üniversite Ankara Hastanesi’nin yatak kapasitesini 216’dan 230-235 seviyesine yükseltecek bir yatırım üzerinde çalışmaktadır. 3) Yönetim, güncel durumda 115 yatak kapasitesi ile faaliyet gösteren LH İstanbul Hastanesi’nin kapasitesini 200 yatak seviyesine çıkartmak için lisans satın almayı planlamaktadır. Söz konusu yatırımların etkisini modelimize henüz eklemedik.
• Yöneticilerin hisse alımları ve geri alımlar. Lokman Hekim’in 2023 sonuçlarının açıklanmasının ardından Yönetim Kurulu Başkanı ve Genel Müdür 92 bin adet hisse satın aldı (toplamın ~%0,3’ü). Söz konusu alımları küçük bir miktar olmasına rağmen olumlu bulduk. Son geri alım 28 Mart 2024 tarihinde yapılmıştır. Program kapsamında toplam 463 bin adet hisse geri alınmıştır, bu da toplam mevcut hisselerin %1,32’sini temsil etmektedir.
• Risk faktörleri. (1) SGK ödeme sisteminde değişiklik, (2) sağlık turizmini etkileyebilecek jeopolitik gelişmeler, (3) satın alınan hastanelerin iyileştirilememesi ve (4) şehir hastanelerinin yaratabileceği potansiyel rekabet.

Detaylı PDF versiyonu için tıklayınız

TR-AK-Arş: TRGYO 2023 Finansal Sonuçları

Güçlü tekrarlayan gelir bazı operasyonel karlılığı destekledi…

Torunlar GYO (TRGYO, Endeks Üzerinde Getiri, HF: 63 TL [önceki: 61 TL]), 2023 finansal sonuçlarını TMS29 düzeltmelerine göre açıklarken, düzeltilmemiş sonuçlara ilişkin ilave bir bilgilendirme yayınlamamıştır; bu nedenle, tüm finansal karşılaştırmalar reel bazdadır. Açıklanan finansal sonuçlara göre, şirket 2023 yılında 12,6 milyar TL net kar elde etti (y/y: -%23). Satış gelirleri 4,9 milyar TL olarak gerçekleşti (y/y: -%6). FAVÖK 3,3 milyar TL olarak gerçekleşti (y/y: +%3). FAVÖK marjı geçen yılki %61,8’den %67,8’e yükseldi (2022 düzeltilmemiş: %68,3). Yeniden değerleme ve parasal kazançlar geçen yılki 14,5 milyar TL’ye göre %38 düşüşle 9 milyar TL olarak gerçekleşti (2022 düzeltilmemiş: 17 milyar TL yeniden değerleme kazancı). Yeniden değerleme ve parasal kazançlar hariç net gelir, 2023 yılında bir önceki yılki 1,8 milyar TL’ye göre %101 artışla 3,6 milyar TL geldi (2022 düzeltilmemiş: 1,4 milyar TL yeniden değerleme kazancı hariç net gelir).

Tekrarlayan gelirler dirençli kalmaya devam etti. 2023 yılında cironun %71’i (2022: %57) alışveriş merkezi ve ofis kira gelirlerinden, %9’u (2022: %22) ev ve ofis satışlarından elde edilmiştir. AVM ve ofis kira gelirleri 2022 yılına kıyasla %17,2 reel büyüme göstermiştir. Şirketin alışveriş merkezlerindeki nominal ciro artışı 2023 yılında %82,8 (2022: %158) olurken, ziyaretçi sayısı %7,9 (2022: %55,1) artmıştır.

Güçlü net nakit satın almaların önünü açıyor. Şirket 2023 yılını 91 milyon TL düzeltilmiş net borç ile tamamladı. Torun Tower’ın 2Ç24’te 11,58 milyar TL’ye satılmasıyla birlikte, 2024 nakit akışları öncesi net nakit 11,2 milyar TL’ye (mevcut piyasa değerinin %25’i) ulaşmış oluyor. Bu durumun daha yüksek getirili varlıkların satın alınmasının önünü açacağına inanıyoruz. Torun Tower’ın AVM’lere göre nispeten daha düşük bir kira getirisine sahip olduğunu hatırlatmak isteriz, öyle ki son değerleme raporlarına göre Torun Tower 2024T için %5,4 kira getirisine sahipken, MOI 2024T için %10 kira getirisine sahiptir. Perakende piyasasında daha fazla yatırım fırsatı olduğuna ve karar verme sürecinde nakdi park etmek için cazip mevduat oranlarının mevcut olduğuna inanıyoruz.

Faiz gelirlerinin 2024 yılında net kârı destekleyeceğini düşünüyoruz. Mevcut piyasa mevduat faizleri, şirketin 2023 itibariyle banka kredileri üzerindeki efektif faiz oranlarından daha yüksektir. Torun Tower’ın satışından elde edilen 11,58 milyar TL’lik nakit girişinin, satın alma için kullanılmadığı sürece 2024 yılında net faiz gelirlerine güçlü katkı sunacağına inanıyoruz.

Yorum ve Değerlendirme: Düzeltilmiş sonuçlara piyasanın olumlu tepki vermesini bekliyoruz. Piyasanın altında kira getirisi sağlaması nedeniyle 7,9 milyar TL olarak değerlediğimiz Torun Tower’ın 2Ç24’te 11,58 milyar TL’ye (ekspertiz değerinin yalnızca %6,5 altında) satılmasının ardından NAD hesaplamamızı yukarı revize ettik. Hedef NAD iskontosunu %30’da tutarken; kaldıraçsız bilanço, güçlü tekrarlayan gelir tabanı ve birinci sınıf varlık portföyünün daha düşük bir iskontoyu hak ettiğine inanıyor ve Torun Tower’ın satış koşullarının bu inancımızı desteklediğini düşünüyoruz. 12 aylık hedef fiyatımızı 63 TL’ye yükseltirken (önceki: 61 TL) ve “Endeks Üzerinde Getiri” tavsiyemizi koruyoruz. Hisse şu anda 0,64x PD/DD ve 0,63x PD/NAD ile işlem görmektedir. Projeksiyonlarımızı TMS29 düzeltmelerine göre revize edeceğiz.

Raporun tamamı için tıklayınız

AK Yatırım Araştırma – TSKB 1Ç24 Bilanço Değerlendirmesi 

Kalemlerin birbirini dengelemesiyle kâr, beklentiye paralel…

TSKB’nin net kârı 1Ç24’te önceki döneme göre %4 azalarak (yıllık %38 artış) 1,93 milyar TL oldu ve bizim tahminimiz ile medyan analist tahminine paralel geldi. Özkaynaklar 23,2 milyar TL ve özsermaye getirisi %35 (2023’de %42) ile beklentimize paralel geldi.

– Ekim enflasyon beklentisi %45 (2023’te gerçekleşme %62) olmak üzere 1Ç24’te TÜFE tahvil gelirinde 95 milyon TL ve esas net faiz gelirinde 361 milyon TL düşüş gerçekleşti. Bu durumda net faiz marjında daralmayı 2023 ortalamasına göre 120 baz puan olarak hesaplıyoruz. Buna göre sonuç TSKB’nin 2024’te 100 baz puan daralma beklentisi ile paralel görünüyor.

– Diğer yandan karşılık gideri 1Ç24’te önceki döneme göre 1,1 milyar TL azalarak kâra destek verdi. Önceki çeyrekteki 1,9 milyar TL’lik büyümenin ardından, sorunlu krediler 250 milyon TL’lik sınırlı artış gösterdi. Net karşılık gideri de yaklaşık önceki çeyreğin  ¼’üne  geriledi. TSKB takipteki krediler için karşılık oranını yeniden %100’ün üzerine çıkardı ve toplam karşılıkların brüt kredilere oranı da %8 ile ticari bankaların iki katı düzeyinde oldu. TSKB’nin 1Ç24’te 107 baz puan olan net kredi risk maliyeti de 2024 için verilen 100 baz puan hedefine yakın geldi.

– Önceki çeyrek yoğun halka arz gelirleriyle 166 milyon TL’ye ulaşan komisyon geliri 1Ç24’te %22 gerileyerek 130 milyar TL oldu. Faaliyet giderlerindeki artış ise çeyreklik bazda %44 ve yıllık bazda %62 olarak gerçekleşti.

Yorum ve Öneri: 2024’te kredilerde (kur etkisi hariç) yüksek tek haneli artış (2023’te %5), ayrıca net ücretlerde ve işletme giderlerinde ortalama enflasyonun üzerinde artışlar hedefleniyor. Böylece, 2024 yılı öz sermaye kârlılığı %40 seviyesinde bekleniyor. 1Ç24’ün ardından kâr tahminimizi 2024 için 10,8 milyar TL’de sabit tutup 2025 için %2 artışla 13,2 milyar TL’ye yükselttik. Hisse için 12 aylık fiyat hedefini de %9 artışla 12,80 TL’ye artırdık. Yatırım görüşümüzü ‘Endeks Üzeri Getiri’ olarak koruyoruz.

Detaylı PDF versiyonu için tıklayınız

TR-AK-ARŞ: GARAN 1Ç24 FİNANSAL SONUÇLARI

Güçlü net faiz ve alım/satım geliri ile beklentiyi yendi…

• Garanti’nin 1Ç24 net kârı 4Ç23’e göre %25,0 düşüşle 22,3 milyar TL oldu ve 17,5 milyar TL kâr tahminimiz ile 17,7 milyar TL medyan analist tahminini geçti. Bankanın net kârı yıllık %42 artarken, özkaynak kârlılığı %35,7 ile (2023: %44,9) banka 2024 bütçe hedefi olan %34-36 aralığında gerçekleşti.
• Kârın beklentimizi geçmesinde (i) görece düşük kalan fonlama maliyeti ile çekirdek net faiz gelirinin 3,9 milyar TL’ye ulaşması (tah.: 1,2 milyar TL) ve (ii) kur farkı/alım satım  gelirinin 9,7 milyar TL olması (tah.: 7,1 milyar TL) belirleyici oldu. Yüklü karşılık iptali ile net kredi risk maliyetinin  69 baz puanda kalması da (tah.: 90 baz puan) kârı olumlu etkiledi.
• Garanti 1Ç24’te %40 enflasyon varsayımı ile önceki çeyreğin %45 altında 8,4 milyar TL TÜFE tahvil geliri elde etti. Çekirdek net faiz geliri %36 düşerek 3,9 milyar TL oldu ve çekirdek net faiz marjı 4Ç23’e göre 60 baz puan düştü. TÜFE tahvil geliri dahil net faiz marjı da önceki yıl ortalamasına göre 150 baz puan geriledi. Banka net faiz marjının 2Ç24’te yatay kalıp ikinci yarıda artmasını; böylece 2024’de net faiz marjının 2023 seviyesinde olmasını bekliyor.
• Son çeyrekte ikinci grup krediler 7,3 milyar TL artışla 129 milyar TL ve üçüncü grup krediler (3,1 milyar TL sorunlu kredi iptali ardından) 1,4 milyar TL artışla 23,1 milyar TL oldu. Böylece ikinci grup kredilerin toplam içindeki payı 1 puan düşerek %10,6 ve sorunlu kredilerin payı 10 baz puan azalarak %1,9 oldu. Bankanın ikinci ve üçüncü kategori krediler için ayırdığı karşılıklar da 35 baz puan ve 250 baz puan geriledi.

Yorum ve Öneri: Garanti Bankası son sıkılaşma adımlarının ardından şimdilik 2024 bütçe hedeflerinde değişiklik düşünmüyor. Yönetim, net faiz marjında toparlanmanın bir çeyrek gecikeceğini ancak ikinci yarıda önceki öngörüden daha güçlü artış olacağını hesaplıyor. Garanti’nin net kâr tahminlerini 2024’te 108 milyar TL’ye (%9 artış) yükselttik; 2025 için 153 milyar TL olarak koruduk. Hissenin 12 aylık fiyat hedefini de %22 artışla 100,30 TL’ye çıkardık. Hissede ‘Nötr’ görüşümüzü koruyoruz.

Raporun tamamı için tıklayınız

YKBNK 1Ç24 FİNANSAL SONUÇLARI

Faiz marjı ve kredi risk maliyet baskısı kârı azalttı…

Yapı Kredi Bankası 1Ç24 net kârını önceki çeyreğe göre %47 ve yıllık %18,5 düşüşle 10,3 milyar TL olarak açıkladı ve 10 milyar TL düzeyindeki bizim tahminimiz, medyan analist tahmini düzeyinde bir sonuç açıkladı. Net kârın önceki çeyreğe göre belirgin gerilemesi (i) 12,4 milyar TL esas net faiz zararından (swap dahil net faiz geliri – TÜFE tahvil geliri) ve (ii) önceki çeyreğe göre belirgin artan net karşılık giderinden kaynaklandı. Bankanın özkaynak toplamı beklentimiz paralelinde 180,5 milyar TL oldu. Böylece özkaynak getirisi %22,9’a (2023’de %46,1) geriledi. Bu sonuç bankanın önceki yıl %14,5 olarak açıklanan enflasyona göre düzeltilmiş özkaynak getirisini bu yıl artırma hedefine göre zayıf kalıyor.

Bankanın TÜFE tahvil geliri enflasyon varsayımının %45 olarak hesaplanmasıyla önceki çeyreğe göre yaklaşık 2 milyar TL düştü ve bizim tahminimize göre kupon ödemeleri ile birlikte 18 milyar TL düzeyinde gerçekleşti (kupon ödeme tutarı için bankanın kendi verisi paylaşılmıyor).  Banka ayrıca swap maliyetinin geçmiş dönem eğiliminden ciddi artış göstererek 17,2 milyar TL’ye ulaşmasıyla (2023 toplamı 5,9 milyar TL) toplam 12,4 milyar TL (4Ç23’te: 3,7 milyar TL) esas net faiz zararı açıkladı. Banka yönetimi marjdaki baskının kredilerde hızlı büyüme ve TCMB fonlama faizinin beklentinin üzerine çıkmasından kaynaklandığı ve belirgin toparlanmanın yılın ikinci yarısında görüleceğini belirtti. Swap kullanımının da yabancı para kurumsal fonlamanın rakiplere göre ölçeği de dikkate alındığında mevduata göre avantaj sağladığı vurgulandı.

Yorum ve Öneri: Yapı Kredi, net faiz marjında 100 baz puandan az daralma ve TL kredilerde reel büyüme hedefliyor. Bu iki beklentide olası revizyonun ancak ikinci çeyreğin ardından yapılabileceğini düşünüyor. Banka için net kâr tahminlerimizi 2024 için 80,0 milyar TL (-%3) ve 2025 için 114,0 milyar TL (-%13) olarak güncelledik Hissenin 12 aylık fiyat hedefini de bir dönem ileri kaydırarak %12 artışla 35,00 TL’ye çıkardık. Hissedeki sınırlı getiri potansiyeli nedeniyle görüşümüzü ‘Nötr’e indiriyoruz.

Raporun tamamı için tıklayınız

AK Yatırım Arş: Hisse Senetlerinde Öneriler – Mayıs 2024

Endeksin dolar seviyesi konsolidasyon beklentisini artırabilir…

Model portföyümüz BIMAS, KRDMD, KCHOL, LKMNH, MAVI, OTKAR, TRGYO, TCELL, THYAO hisselerinden oluşuyor…                                                                    

Endeks dolar bazında kritik seviyelerde: BİST-100’ün dolar bazlı getirisi Nisan başından bu yana %12,5; YBG getirisi %26 oldu. Endeksi sürükleyen bankalar da YBG %40 dolar bazlı getiri sağladı. Ralli sonrası BIST-100 dolar endeksi 318 puana ulaştı. Bu seviye endeksin 2015’in ikinci yarısından bu yana gördüğü 325 puan zirvesinin sadece %2 altında bulunuyor. Türkiye’nin 5 yıllık CDS primi de geçen hafta GOÜ’deki eğilime paralel gerilemenin ardından 292 puana düştü. Ne var ki, 2015 – 2018 arası CDS priminin 160 baz puana kadar gerilediği dikkate alınırsa BIST’in beklentiyi bir miktar önden fiyatlamış olma ihtimali var.

– Ekonomi politikalarına güvenin artması ve kurda istikrarlı seyir Kasım’dan itibaren TL aktiflere dönük ilgiyi belirgin artırdı. TCMB verisi Nisan’ın son iki haftasında yurtdışı yerleşiklerin tahvillerde 0,7 milyar dolarlık net alım ancak hisse senetlerinde 0,3 milyar dolarlık net satış yaptığını gösteriyor. Banka çarpanlarının belirli bir doygunluğa gelmesi, sektör net faiz marjında toparlanmanın ikinci yarıya kalması ve finans dışı şirketlerde enflasyon muhasebesine göre düzenlenmiş finansalların öngörülebilirliği sınırlamış olması gibi faktörler hisse piyasasında ivmenin zayıflamasına neden olabilir.

– Bununla birlikte (i) enflasyonun ana eğilimde kalıcı düşüş eğilimi belirginleşinceye faizlerin gerilemeyeceği, (ii) kredi maliyetine duyarlı (dayanıklı tüketim, otomotiv, mobilya, konut/inşaat) sektörlerinde ciro artışlarının hız keseceği, (iii) dış kaynak ihtiyacı olan şirketlerde finansman giderlerinin artacağı, (iv) TL’deki reel değerlenme ile özellikle emek yoğun ihracatçı sektörlerde kâr marjlarının daralacağı, (v) ülke risk priminin gerileyeceği; not artışlarının devam edeceği;  özellikle mali sektörün yurt dışı borçlanma koşullarının iyileşeceği, (vi) BIST’e orta vadeli yabancı girişlerinin süreceği ve (vii) banka, sigorta, holding, gıda perakendeciliği, gıda/içecek, sağlık hizmetleri, telekom sektörlerinin olumlu ayrışacağı şeklindeki baz senaryomuzu koruyoruz.

– Bununla birlikte, kısa vadeli fiyatlamalar ve beklentileri dikkate alarak portföyümüzde değişiklikler yaptık. Bu çerçevede Otokar ve Türk Hava Yollarını öneri listesine ekleyip Yapı Kredi Bankası, Tüpraş ve Tofaş Oto’yu öneri listesinden çıkarıyoruz.

Hisse öneri listemiz  gösterge endeksi yenmeyi sürdürdü. Öneri listemizin getirisi en son güncelleme yaptığımız 4 Nisan’dan bu yana %17,6 ile BIST-100 toplam getiri endeksini %4,0 geçti. Böylece öneri listemizin YBG getirisi %57,0 oldu ve gösterge endeksin aynı dönemdeki %39,3’lük getirisini belirgin şekilde geçti. Bu dönemde öneri listesine en büyük katkıyı listeye geçen ay aldığımız Lokman Hekim ile birlikte Mavi ve Kardemir yaptı. Buna karşılık Tofaş, Yapı Kredi ve BİM portföy getirisini negatif etkileyen hisseler oldular.

Portföyümüzün 2014 başından bu yana birikimli değeri  ise dolar bazında 4,1 katına ulaşarak aynı dönemde dolar bazında yaklaşık %37 değer kazanan BIST-100 toplam getiri endeksini önemli oranda geçti. (Portföy getirilerimiz takip eden dönemde model portföy raporumuzun yayınlanma tarihindeki fiyat ortalamalarına göre düzeltilmektedir. BIST100 toplam getiri endeksi hisse fiyatları temettü ödemeleri için düzeltilerek hesaplanıyor).

Detaylı PDF versiyonu için tıklayınız

Yasal Uyarı

Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.

AK Yatırım