FÖŞ yazdı:  Çin’in emlak krizi dünyaya bulaşıyor

Çin’de emlak krizini başlatan Evergrande resmen konkordatoda, New York’te bir ticari banka daha zor durumda. Bu iki vaka arasında ne bağlantı olabilir ki?  Var, Çin’in emlak krizi hiç beklenmedik kanallardan Kuzey Amerika ve Avrupa’ya bulaşıyor. ABD dışında konut fiyatlarının dünya çapında gerilemesi ipotek ve inşaat kredilerinin geri ödenmesini zora sokarken, Fed ve AMB’nin  faiz indirimlerini ötelemesi de bankaların sermaye yeterlilik oranlarını aşındırıyor.

Dünya yeni bir eşik altı krizinin eşiğinde diyemem, ama Fed ve AMB’nin parasal gevşemeyi 4Ç2024’e ertelemesi ve 2025 yılında da gevşemenin tahminlerden erken sonlanması büyümeyi kayda değer ölçüde frenleyebilir.

Hastalığın  sıfır noktası Çin

Hafta içinde Singapur ve Londra’dan gelen iki fon yöneticisi ile sohbet fırsatı buldum.  Türkiye’ye ilgi var, ama henüz  yatırım niyeti yok. Yöneticilerden biri, Çin’in nasıl zor durumda olduğunu anlattı. Çin’li tasarruf sahiplerinin yatırım yapabileceği 3 temel alan var:  Yatırım için konut almak, gölge bankacılığın pazarladığı yüksek faiz ödeyen tahvil ve fon benzeri mali ürünler[1] ve hisse senetleri. Konut fiyatları çöküyor. Beijing, gölge bankacılığı frenleme çabası çerçevesinde,  ürünlerine çok sıkı denetim getirdi. Çok sayıda fon itfaları karşılayamadı.

Geçen hafta hükümetin Varlık Fonları yoluyla doğrudan alıma geçmesi Çin hisselerinde bir miktar yükselişe yol açtı, ama 2023’den bu yana toplam zarar $6 trilyon, neresinden çeksen elinde kalıyor.  Ülkede deflasyon var, bu da bireyleri konut dahil harcamalardan tasarrufa yönlendirirken, ipotek ve inşaat kredilerinin ödenmesini zorlaştırıyor.

Çinli firmalar Batı’da binalarını satıyor

Xi Jinping bunalımı adeta bilerek azdırıyor. Evergrande iflasında inşaat ve arazi geliştirme devinin tahvillerini tutan yabancı yatırımcılara çok kötü davranılmış. Bu örnekten korkan diğer fonların ülkeden kaçması çok olası.  Evergrande, nakit akımı açısında zorlanan yüzlerce firmadan biri. Diğerlerini iflas korkusu sarınca, Kuzey Amerika ve Birleşik Krallık’ta yüksek fiyatlardan aldıkları ticari emlakları yok pahasına boşaltmaya çalışıyorlar.  Pazarda zaten pandemi sonrası iş yaşamında gözlenen değişim ve  2023 boyunca yükselen Fed ve AMB faizleri yüzünden ciddi daralma var, bir de Çinlilerin kupon binaları satışa düşünce, fiyatlar daha da hızlı gerileyebilir.

ABD’de hisseleri çok ağır satış yiyen ve temettüsünü kesmek zorunda kalan New York Community Bancorp’ın (NYCB) kredi zararlarının yükseldiği anlatılıyor, fakat bunların emlak kredisi olduğu kesin değil. Ama, NYCB tek örnek de değil. ABD’de ticari bankalar pandemiden bu yana ipotek ve inşaat kredilerini artırırken, bir yandan da düşük faizlerden aldıkları eski devlet tahvillerinden zarar yazıyor ve mevduat faizlerini de indiremiyor.

Avrupa’da da Çin’den yayılan depremin yankılarını duymak mümkün. Dünyanın en büyük halka açık Varlık Yönetim Şirketi MAN Group’tan Cuma günü şu açıklama geldi:

Avrupa bankaları zorda olabilir

“Almanya ve İskandinavya’da ticari gayrimenkullerin maddi özkaynaklara oranının %400, 500, 600, 700 aralığında olduğunu görüyoruz” dedi. “Eğer bu bankaların her biri ticari gayrimenkule verdikleri her bir dolar için 15 sent zarar yazarsa – ki bunun baz senaryo olduğunu söylemiyorum ama tamamen makul bir senaryo – bu bankalar sadece yatırım yapılabilir seviyede değil, iflas etmiş durumdalar.”

Sıradaki domino taşı gölge bankacılık

Konut ve inşaat her yana kök salan, ekonominin temel direği sektörler. Fiyatlar düşünce, sıkıntı hızla yayılıyor. Zorlanan bir diğer finansal segment de “private banking”, herhalde yine gölge bankacılık diye tercüme etmek lazım. Bunlar şirket alıp satan, emtiadan sanat eserlerine her dala yatırım yapan, firmalara halka arz etmeden finansman sağlayan dev varlık yönetim şirketleri. Onlar da son yıllarda ticari emlak ve inşaat finansmanı işine para yatırdılar. Ama ticari emlak fiyatlarının çok hızlı gerilemesi ve güçlü oldukları bir ikinci alan olan girişim sermayesine ilginin azalması nedeniyle olgunlaşan yatırımlarını karlı şekilde satıp, hissedarlarına temettü ödeyemiyorlar.

Ne olacak yani?  Dünya 2007’de ABD’yi kan-revan eden ikinci bir eşik altı ipotek krizine doğru mu koşuyor?  Hayır, öncelikle sorunların odağı olan Çin’de hükümet istediği zaman biraz maliyetli de olsa konut krizine çare bulur. Hane halkına gelir aktarır, yarıda  kalan tüm projeleri de kamu üstlenir, kanserin banka ve yerel idarelere bulaşması önlersiniz. Çin sorunun cevabını bildiği için, kriz derinleşirse, kol kesip doğru olanı yapmak  zorunda kalır diye düşünüyorum.

Kriz mriz yok da,  Fed ve AMB top çevirdikçe sancı büyüyecek

Fed ve AMB’nin parasal gevşeme fazına geçmesi de getiri eğrisi eğimini normal şekline yönlendireceği için, ticari bankaların bilançoları nefes alır.  Düşen ipotek faizleri ve gevşeyen kredi koşulları konut talebini yeniden canlandırabilir.

Sorun şurada:  Fed ve AMB ne zaman faiz indirecek ve ne kadar indirecek? Konut-inşaatın eski parlak günlerini yaşaması için faizlerin pandemi öncesi günlere kadar geri çekilmesi gerekebilir.  Üstelik bu süreç vadeli işlem piyasalarının yansıttığı gibi 1.5 yılda değil, 2-2.5 yılda bitebilir. Fed ve AMB genel beklentinin tersine, faiz indirirken, bilanço daraltmayı  sürdürerek, finansal koşulları sıkı tutar.

Emlak-inşaat, private equity, ABD junk tahvili, Gelişmekte Olan Ülkeler FX borçları için zaman daralıyor. Fed ve AMB’nin faiz indiriminde geciktiği her ay, temerrüt, iflas ve konkordatoları katlayacak. Sıkıntı ”sistemik” değil de, daha çok gaz sancısı gibi. Çin atasözünün öğütlediği gibi, çabucak kakanızı yapamazsanız, ağrıdan anırtır.

FÖŞ

[1] Bizde Banker Skandalını hatırlayın. Benzer saadet zinciri  Çin’de de kurulmuş.