Doların dünya kademeli hakimiyeti düşüyor da bakın yerine ne yükseliyor?

ABD ekonomisinin sağlamlığı, daha sıkı para politikası ve artan jeopolitik riskler doların daha yüksek değerlenmesine katkıda bulunduğundan, ABD dolarının dünya ekonomisindeki aşırı büyük rolü olan dolar hakimiyeti son zamanlarda odak noktası haline geldi. Aynı zamanda, ekonomik parçalanma ve küresel ekonomik ve finansal faaliyetlerin ayrı, örtüşmeyen bloklar halinde yeniden düzenlenmesi potansiyeli, bazı ülkeleri diğer uluslararası ve rezerv para birimlerini kullanmaya ve tutmaya teşvik edebilir.

IMF’nin Resmi Döviz Rezervlerinin Para Birimi Kompozisyonu (COFER) son verileri, doların merkez bankaları ve hükümetlerin tahsis edilen döviz rezervleri içindeki payının kademeli olarak azalmaya devam ettiğine işaret ediyor. Çarpıcı bir şekilde, ABD dolarının son yirmi yılda azalan rolü, diğer “dört büyük” para birimi olan euro, yen ve sterlinin paylarındaki artışlarla eşleşmedi. Aksine, Avustralya doları, Kanada doları, Çin renminbisi, Güney Kore wonu, Singapur doları ve İskandinav para birimleri de dahil olmak üzere geleneksel olmayan rezerv para birimleri olarak adlandırdığımız para birimlerinin payında bir artış eşlik etti. En son veriler, daha önceki bir IMF makalesinde ve blogunda işaret ettiğimiz bu eğilimi genişlemekte olduğunu gösteriyor.

Bu geleneksel olmayan rezerv para birimleri, çeşitlendirme ve nispeten cazip getiri sağladıkları ve yeni dijital finansal teknolojilerin (otomatik piyasa yapıcılığı ve otomatik likidite yönetim sistemleri gibi) gelişmesiyle alım, satım ve elde tutmanın giderek daha kolay hale gelmesi nedeniyle rezerv yöneticileri için cazip. Bu son eğilim, özel yatırımcıların dolar cinsinden varlıklara yöneldiğini gösteren doların gücü göz önüne alındığında daha da çarpıcı. Ya da göreli fiyatlardaki değişimden öyle görünüyor. Aynı zamanda bu gözlem, döviz kuru dalgalanmalarının merkez bankası rezerv portföylerinin para birimi kompozisyonu üzerinde bağımsız bir etkiye sahip olabileceğini hatırlatıyor.

Faiz oranlarındaki hareketleri yansıtan farklı devlet tahvillerinin nispi değerlerindeki değişiklikler de benzer şekilde bir etkiye sahip olabilir, ancak bu etki, ana para birimi tahvil getirileri genellikle birlikte hareket ettiği sürece daha küçük olma eğiliminde olur. Her halükarda, bu değerleme etkileri sadece genel eğilimi güçlendirir. Daha uzun bir bakış açısıyla, son yirmi yılda, ABD dolarının küresel rezervlerdeki payı azalırken, ABD dolarının değerinin büyük ölçüde değişmemiş olması, merkez bankalarının gerçekten de kademeli olarak dolardan uzaklaştığını gösterir.

Aynı zamanda, ABD’nin mali yaptırımlarının dolardan uzaklaşmayı hızlandırdığı iddialarının aksine, istatistiksel testler doların rezerv payında hızlanan bir düşüşe işaret ediyor. Elbette, bazılarının iddia ettiği gibi, jeopolitik nedenlerle dolar tutmaktan uzaklaşmak isteyen aynı ülkelerin rezerv portföylerinin bileşimine ilişkin bilgileri COFER’e bildirmemesi mümkün. Bununla birlikte, raporlama yapan 149 ekonominin küresel döviz rezervlerinin yüzde 93’ünü oluşturduğuna dikkat edilmelidir. Başka bir deyişle, raporlama yapmayanlar küresel rezervlerin sadece çok küçük bir kısmını oluşturuyor.

Pazar payı kazanan geleneksel olmayan rezerv para birimlerinden biri de Çin renminbisi olup, bu para biriminin kazançları doların payındaki düşüşün dörtte birine denk geliyor. Çin hükümeti renminbinin uluslararasılaşmasını teşvik etmek için sınır ötesi ödeme sisteminin geliştirilmesi, takas hatlarının genişletilmesi ve merkez bankası dijital para biriminin pilot uygulaması da dahil olmak üzere birçok alanda politikalar geliştiriyor. Bu nedenle renminbi uluslararasılaşmasının, en azından para biriminin rezerv payı ile ölçüldüğünde, duraklama işaretleri gösterdiğini belirtmek ilginç. En son veriler renminbi’nin para birimi payında daha fazla bir artış göstermemektedir: bazı gözlemciler son çeyreklerde renminbi döviz kurundaki değer kaybının renminbi rezerv varlıklarındaki artışları gizlediğinden şüphelenebilir. Ancak, döviz kuru değişiklikleri için yapılan ayarlamalar bile rezervlerdeki renminbi payının 2022’den bu yana azaldığını doğruluyor. Bazıları, dolar varlıklarında süregelen düşüş ve geleneksel olmayan para birimlerinin rezerv payındaki artış olarak nitelendirdiğimiz durumun aslında bir avuç büyük rezerv sahibinin davranışını yansıttığını öne sürüyor.  Rusya’nın dolar tutma konusunda temkinli davranmak için jeopolitik nedenleri varken, son on yılda rezerv biriktiren İsviçre’nin, coğrafi komşusu ve en önemli ticaret ortağı olan Avro Alanı nedeniyle rezervlerinin büyük bir kısmını avro olarak tutmak için nedenleri var. Ancak Rusya ve İsviçre’yi, merkez bankaları tarafından 2007’den 2021’e kadar yayınlanan verileri kullanarak COFER toplamından hariç tuttuğumuzda, genel eğilimde çok az değişiklik buluyoruz. Aslında bu hareket oldukça geniştir. 2022 çalışmamızda, 2020 sonunda döviz rezervlerinin geleneksel olmayan para birimlerindeki payı en az yüzde 5 olan ülkeler olarak tanımlanan 46 “aktif çeşitlendirici” belirledik. Bunlar arasında Yirmiler Grubu (G20) ekonomilerinin çoğu dahil olmak üzere başlıca gelişmiş ekonomiler ve yükselen piyasalar yer almaktadır. 2023 yılına kadar en az üç ülke daha (İsrail, Hollanda, Seyşeller) bu listeye katıldı. 

Geçmişte uygulanan mali yaptırımların, merkez bankalarının rezerv portföylerini dondurulma ve yeniden dağıtılma riski olan para birimlerinden, ülkede depolanabilen ve dolayısıyla yaptırım riskinden muaf olan altın lehine mütevazı bir şekilde değiştirmelerine neden olduğunu da tespit ettik. Bu çalışma aynı zamanda merkez bankalarının altın talebinin küresel ekonomik politika belirsizliğine ve küresel jeopolitik riske olumlu tepki verdiğini gösterdi. Bazı gelişmekte olan piyasa merkez bankalarının daha fazla altın biriktirmesinin ardında bu faktörler yatıyor olabilir. Ancak bu eğilimi çok fazla abartmadan önce altının rezervlerdeki payının hala tarihsel olarak düşük olduğunu hatırlamak önemli.

Özetle, uluslararası para ve rezerv sistemi gelişmeye devam ediyor. Daha önce vurguladığımız kalıplar –dolar hakimiyetinden çok kademeli olarak uzaklaşma ve yeni dijital ticaret teknolojilerinin sağladığı küçük, açık, iyi yönetilen ekonomilerin geleneksel olmayan para birimleri için artan bir rol- bozulmadan devam ediyor.

IMF