ANALİZ: Japon tahvilleri mali depreme yol açabilir

ABD ve Avrupa’yı sarsan banka iflasları şimdilik yatışırken, ABD devlet tahvili getirileri de yeniden yükselişe geçiyor.  Global tahvil pazarında, yeniden Fed-AMB para politikası öngörüleri ve Çin ekonomisinin dirilmesi fiyatlanacak.  Fakat, arka planda kalıcı etkileri olacak başka bir devrim yaşanıyor. Bu sene ve ilerleyen yıllarda, Japonya’nın para politikası ABD ve Euro-bölgesi’nden daha önemli konuma gelecek.

Bloomberg’in kaynağı dipte belirtilen haberine göre,  2016’ten bu yana Japonya Merkez Bankası (BoJ) Başkanı Haruhiko Kuroda, yatırım dünyasının üzerine $3,4 trilyon Japon  Yeni nakit akıtarak küresel piyasaların gidişatını değiştirdi. Yeni guvernör Kazuo Ueda, küresel ekonomi boyunca şok dalgaları yaratma riski taşıyan akışı tersine çevirmek zorunda kalacak. Japon devlet tahvilleri (DİBSD) pazarında yakında başlaması beklenen yeni çağ, Brezilya hisselerinden, Euro/dolar’a kadar çok sayıda mali piyasada ufak ya da orta ölçekli depremlere yol açabilir.

BOJ’da liderlik değişikliği arifesinde yatırımcılar yerli kurumları cezalandıran ve deniz aşırı bir para duvarı oluşturan on yıl vadeli DİBS’de ultra düşük faiz tavanı politikasının kaçınılmaz sonu için hazırlanıyor.

Olayın tarihçesi şöyle: Kuroda’nın 2016’da tahvil getirilerini bastırmak (büyümeyi güçlendirdiği düşünülüyor) için harekete geçmesinin ardından kurumsal yatırımcılar Japon mali piyasalarından  hızla kaçarak, Japon GSYIH’nın üçte ikisinden daha fazla miktarda offshore yatırımı yaptılar.

Bu kaçış dünyanın en cesur gevşek para politikası deneyine son vermekten başka çaresi olmayan yeni guvernör Ueda’nın yönetimi altında terse dönecek. Riskler çok büyük: Japon yatırımcılar, ABD devlet tahvillerinin en büyük yabancı sahipleri ve Brezilya DİBS’ten Avrupa elektrik santrallerine, ve ABD’deki  yüksek riskli paketlenmiş kredi yığınlarına kadar her şeye sahipler.

Japonya’nın borçlanma maliyetlerindeki artış, Fed’in bir yıl boyunca enflasyonla mücadele kampanyası ve yeni bir kredi krizi tehlikesiyle sarsılan küresel tahvil piyasalarındaki dalgalanmaları büyütebilir. Ek olarak, BOJ’un daha sıkı para politikasına geçmesi  ABD ve Avrupa’daki banka kargaşasının ışığında  ülkenin ticari banka risklerinin de daha sıkı incelenmesi sonucunu doğuracak.

BlackRock Yatırım Enstitüsü ve Kanada Bankası eski Başkan Yardımcısı Jean Boivin, Japonya’daki politika değişikliğinin “takdir edilmeyen ek bir güç” olduğunu ve “tüm G-3 ekonomilerinin şu ya da bu şekilde bilançolarını küçülteceğini ve politikalarını sıkılaştıracağını” söyledi.

Akışın tersine çevrilmesi zaten başladı bile. Japon yatırımcılar, BOJ’un para politikasını normalleştireceği yönündeki spekülasyonlar üzerine yerel DİBS getirilerinin artmasıyla geçen yıl rekor miktarda denizaşırı tahvil sattı.

Kuroda, geçen Aralık ayında merkez bankasının getiriler üzerindeki kontrolünü bir miktar gevşeterek yangını körükledi. Birkaç saat içinde Japon devlet tahvillerinin değeri düştü ve yen fırlayarak  ABD Hazine bonolarından Avustralya dolarına kadar her şeyi sarstı.

Dünyanın en büyük hedge fonlarından biri olan Man Group’un iştirakı Man GLG’nin portföy yöneticisi Jeffrey Atherton, “Paranın Japonya’ya geri dönmeye başladığını zaten görüyoruz” dedi. Geçen yıl emsallerinin yaklaşık %94’ünü geride bırakan Japan CoreAlpha Equity Fund’ı yöneten Atherton, “Japon fonlarının parayı eve getirmeleri ve kur  riskinden kaçınmaları mantıklı olacaktır” diye ekledi.

BOJ, Kuroda’nın on yıl önce niceliksel genişlemeyi uygulamaya koymasından bu yana 465 trilyon Yen ($3,55 trilyon) Japon devlet tahvili satın aldı. Sonuç olarak, yerel fonlar, başka yerlerde daha iyi getiri elde etmek için dönem boyunca 206 trilyon yen menkul kıymet sattı.

Değişim o kadar “sismik” ki, Japon yatırımcılar ABD Hazine tahvillerinin bir numaralı yabancı alcısı. Avustralya ve Hollanda tahvillerinin yaklaşık %10’unun sahibi. Ayrıca Bloomberg’in hesaplamalarına göre Yeni Zelanda’nın menkul kıymetlerinin %8’ine ve Brezilya’nın tahvillerinin de %7’sine sahipler.

Japon yatırımcıların Nisan 2013’ten bu yana küresel hisse senetlerine 54,1 trilyon Yen boca etmesiyle, yaklaşan deprem borsalara kadar uzanıyor. Japon portföylerindeki hisse senetleri ABD, Hollanda, Singapur ve Birleşik Krallık’taki Borsa değerinin %1 ila %2’sine eşdeğer.

Japonya’nın aşırı düşük  DİBS oranları, yen’in geçen yıl 32 yılın en düşük seviyesine düşmesinin büyük bir nedeniydi ve Brezilya realinden Endonezya rupiahına kadar para birimlerinde “carry trade”i patlattı (faiz arbitrajı).

Eski Goldman Sachs Group Inc baş ekonomisti Jim O’Neill, Kuroda’nın politikaları hakkında “Neredeyse kesinlikle yendeki önemli düşüşe, Japon tahvil piyasasındaki büyük işlev bozukluğuna katkıda bulundu” dedi. ABD’de patlak veren bankacılık krizi  daha temkinli ilerlemesine neden olsa da, halefi politika normalleşmesini sürdürürse “Kuroda’nın zamanında olanların çoğu kısmen veya tamamen tersine dönecek” diye de sözlerine ekledi.

Şurası kesin, çok az uzman Ueda’nın göreve geldiğinde hemen tekneyi sallayacağına  iddiaya girmeye hazır.

Bloomberg düzenli  anketine göre,  BOJ’u izleyen uzmanların  %41’i (Şubat ayındaki %26’dan artışla) Haziran’da bir sıkılaştırma adımının gerçekleşeceğini düşünüyor. Öte yanda, eski Japonya Maliye Bakan Yardımcısı Eisuke Sakakibara BOJ’un Ekim ayına kadar faiz oranlarını artırabileceğini söyledi.

2018’den 2022’ye kadar Fed’de Başkan Yardımcısı olarak görev yapan Richard Clarida, yıllardır tanıdığı Kuroda’nın ABD ve küresel para politikası üzerindeki etkisi konusunda herkesten daha  fazla içgörüye sahip.

Şu anda Pacific Investment Management Co.’da küresel ekonomi danışmanı olan Clarida, “Piyasalar, Ueda altında verim eğrisi kontrolünün ortadan kaldırılmasını oldukça erken bekliyor” dedi. “Ancak bu ilk günde olmaz”.   Japonya’nın sıkılaştırmaya dönüşü “küresel tahvil fiyatlamasının itici gücü” olmasa da piyasalar için tarihi bir an olacak”.

Sumitomo Mitsui Trust Bank Ltd’de piyasa stratejisti olan Ayako Sera, ABD-Japonya faiz makasının uzun  süre ABD lehine açık kalacağını, çünkü Fed’in yakın zamanda büyük faiz indirimleri yapmasının olası olmadığını ve BOJ’un oranları hızla artırmasının beklenmediğini düşünüyor.

“Sınır ötesi fon akışları üzerindeki etkilerini düşünürken, BOJ’un para politikası paketindeki  tüm ince ayar ve görünümleri değerlendirmek önemli” diyor.

Neticede,  Ueda’nın harekete geçmesi an meselesi ve sonuçlarının küresel yansımaları olabilir. Muhtemelen öncü sarsıntılar bir süre daha depreme dönmez.

Cenevre’deki GAMA Asset Management’ta para yöneticisi olan De Mello, “BoJ’un sıkılaşmaya geçeceği – Kuroda’nın politikasını mümkün olan en kısa sürede sona erdirmek isteyeceğine tamamen katılıyorum” dedi. “Mesele merkez bankası kredibilitesine, enflasyonun ne denli katı olduğuna bağlı – normalleşme Japonya’ya gelecek.”

Kaynak:  A US$3 tril threat to global financial markets looms in Japan

Tercüme ve yorum:  Google translate, FÖŞ