YKY Strateji: Makro Düşünceler

2006-2008’de yaşananlara benzer şekilde, temel gerçeklere ve yarı gerçeklere dayanan cazip bir yatırım hikayesi, nispeten sığ bir nehirde bir likidite okyanusu (sürü benzeri davranışa eğilimli bir sistem tarafından yönetilen) ile buluşabilirmiş gibi görünüyor. Bu yatırım hikayesine yine o dönem olduğu gibi emtialardaki süper döngü ismi takıldı. O dönemden farklı olarak ise son dönem para kaybettiren varlık sınıflarına yatırılan para birkaç trilyon daha fazla gibi görünüyor fakat emtialar için fiziksel ve finansal piyasalar hala son derece sığ görünüyor. Bu paranın bir kısmı dahi para kaybettiği için emtialara doğru alokasyon değiştirmeye kalkarsa 2006-2008 benzeri yatırım konjonktürünün benzerini görebilir miyiz sorusu pek sorulmasa da cevabı sadece yatırımcı veya reel sektör için değil, herkes için en önemli soru bizce bu.

Bu hikayenin benzer dinamikler yaratıp yaratmadığı, yaratırsa da sonunun daha yüksek faiz oranları ve daha düşük harcanabilir gelir ile birlikte talep yıkımı ile gelip gelmeyeceğini zaman gösterecektir. Bu, hiçbir şekilde kolay bir yolculuk olmayacak, ancak 2020 sonundan beri olduğu gibi finansal ve reel varlıklar arasında ikincisi lehine bir trendin sonundan ziyade başlangıcına daha yakın olduğumuzu düşünmeye devam ediyoruz.

2020’nin sonundan bu yana daha yüksek büyüme ve çok daha yüksek enflasyon görüşündeydik. Sabit getiriden uzak durmayı tavsiye ederken en sevdiğimiz varlık sınıfı emtialar oldu. Hâlâ emtiaları beğeniyoruz, Biraz erken bulmakla birlikte sabit getirili kıymetlere de yavaş yavaş ısınmaya başlıyoruz. Özellikle Fed gerçekten şahinleşir ve piyasalarda yaşanacak bir türbülansla birlikte havlu atarsa, sabit getirili kıymetlerde de daha fazla değer oluşabilir. Bu yıla girerken de yüksek enflasyon beklentimiz değişmedi, ancak büyüme ve hisse senetleri için, özellikle Nasdaq gibi gelişmiş ülke endeksleri için daha fazla endişe duymaya başladık. Gelişmiş ülke hisse senetlerinin uzun vadeli tepe yaptığını düşünüyoruz ve yaz aylarında daha düşük fiyatlar görmeyi bekliyoruz.

Küresel risk barometresi olarak da izlediğimiz S&P500 endeksinde, önümüzdeki iki çeyrekte 4000’in altında seviyeler görmeyi beklemeye devam ediyoruz. Ocak ayının diplerinden bu yana taktiksel görüşümüz daha pozitif olurken, riskli varlık pozisyonları için risk getiri potansiyeli bizce yavaş yavaş bozuluyor. Mart ayına genel olarak nötr bir duruşla girmenin daha mantıklı olacağını düşünüyoruz, çünkü daha düşük seviyelerin de test edilmesi muhtemel görünüyor. Eğer bu görüşümüz doğru çıkarsa Mart’ta oluşacak bir dipten Nisan ayına doğru bir yükseliş ile başlayabiliriz ancak uzun vadeli tepe görüşümüz doğrultusunda bu yükselişin trend karşıtı bir hareket olarak kalmasını bekliyoruz. Daha önce de ifade ettiğimiz gibi gerçekten disiplinli risk kontrolüne sahip bir trader değil de yatırımcı iseniz sizin için asıl önemlisi olan trendler olmalıdır.

Şimdi biraz geriye çekilip piyasa döngüsünde nerede olduğumuzu görmeye çalışalım. “Reflasyon” dönemleri, hisse senetleri ve emtialar için iyi, para ve kredi genişlemesinin ekonomik büyümeyi teşvik ettiği dönemlerdir. Reflasyonun sonraki aşamalarında, büyüme ivme kaybetmeye başlarken, enflasyon gecikmeli olarak yükselmeye devam eder. Genel olarak konuşursak, belki de G20 ülkeleri arasında Çin ve muhtemelen Brezilya dışında, küresel düzeyde olduğumuzu tahmin ettiğimiz yer burasıdır.

Bu aşamada, varlık seçimleri ve altın, emtia, enflasyona endeksli tahviller ve daha az oranda gayrimenkul gibi enflasyondan korunma türü varlıklar için enflasyon daha önemli hale gelmektedir. Özellikle son derece finansallaşmış bir ekonomide ve/veya varlık fiyatlarının servet etkileri için önemli olduğu bir ekonomide. Bu nedenle, borç miktarı büyük olduğunda, maliye ve para politikalarında daha az genişlemeci şekilde eşzamanlı bir dönüş olduğunda, ekonomik zayıflığın eşlik ettiği yapışkan enflasyon olasılığı çok daha fazladır.

Ekonomik göstergeleri herhangi bir düzeyde sürdürülebilir doğrulukla tahmin etmek imkansız olsa da, bu aynı zamanda yatırım stratejisi için gerçekten de gerekli değildir. Özellikle büyüme ve enflasyonda daha geniş konturları, eğilimleri ve ikincil etkileri dahil bütüncül olarak anlamak çok daha önemlidir.

Tüm verilere ve öncü göstergelere bütüncül bir bakış açısıyla yaklaştığımızda, bir sonraki adımın hafif stagflasyon olduğu görüşümüze bağlı kalıyoruz: yıllık bazda biraz düşebilecek ancak nispeten yüksek seviyelerde yapışkan kalacak enflasyonun eşlik ettiği, daha yavaş büyüme (henüz resesyon beklemiyoruz). Bu, Türkiye ve ABD de dahil olmak üzere küresel olarak beklemeye devam ettiğimiz varsayımdır. Ülkeler arasında farklılıklar vardır ve G20 arasında dikkate değer istisnalar Çin ve muhtemelen Brezilya’dır. Ancak yatırım stratejisi açısından ana mesajımız, küresel makro ortamın son birkaç yılda var olandan daha az destekleyici hale geldiğidir.

Merkez bankalarının ve yatırımcıların karşı karşıya olduğu ikilemlerden bazıları şu şekilde: Merkez bankaları dünya genelinde negatif reel oranlarla enflasyonun çok gerisinde yer alırken, ÜFE ve TÜFE tarihi zirvelere tırmanmaya devam ediyor. Şimdi birçok merkez bankası politikayı sıkılaştırmaya başladı, maliye politikaları ise destekten kösteğe doğru giderken, bir ekonomik tempo kaybı dönemi yaklaşıyor gibi. Dolayısıyla aslında merkez bankaları büyük oranda kendi yaptıkları nedeniyle zor durumda. Kolay bir çıkış yolu yok gibi görünüyor. Oranları negatifte bırakıp enflasyonun kontrolden çıkmasına izin mi verilecek? Faizleri çok fazla ve çok hızlı yükselterek, piyasaları ve muhtemelen de ekonomileri sıkıştırmak mı tercih edilecek?

Temel senaryomuz, 2008 GFC tipi bir kriz veya uzun süreli bir ayı piyasası yerine, keskin ancak nispeten kısa (örneğin yaklaşık bir yıl) bir ayı piyasası ile sonuçlanana kadar Fed ve diğer merkez bankalarının sıkılaştırmaya devam edeceği yönünde olmaya devam ediyor. Bu arada, yeterince tartışılmayan önemli bir konu, yeşil enerjiye geçiş için kullanılan emtialardaki yapısal büyüme hikayesidir.

Varlık sınıflarına yönelik potansiyel finansal akışların dışında, bu yapısal geçiş muhtemelen küresel GSYİH büyümesinden ayrışıyor ve bu nedenle ekonomik büyüme yavaşlamalarına karşı çok daha az duyarlı hale gelebilir. Bu, enflasyonun daha uzun süre daha yüksek seviyelerde sabit kalmasını beklememizin nedenleri arasında ve enflasyon varlıkları, yansıra gelişmiş ülkelere nazaran gelişmekte olan ülke varlıkları ve büyümeye kıyasla değer hisseleri tercihimiz arasında yer alıyor. Favori sektörümüz madencilik olmaya devam ediyor.

YKY Strateji