Doç.Dr.Ata Özkaya: Faiz kararı ve para politikası geleceği

26 Temmuz 2021 tarihli yazımda Sonbahar ayları için küresel ekonomi ve ülkemiz ekonomisinin dinamikleri açısından öngörülerimi ifade etmiştim, okuyucularımız hatırlayacaklardır.

Bunlar sırası ile: Kur süreçlerinde yukarı yönlü hareketin yaşanacağı, küresel enflasyonist baskının yoğunlaşacağı, ABD’de ve gelişmiş ülkelerde ekonomik aktivite hızının daha artacağı ve enflasyon seviyelerinin yükselerek, beklentileri de yeni oluşmakta olan yüksek değerlerde çıpalayacağı şeklinde idi.

TCMB ve ekonomi kurumlarımızın ise; artan sanayi üretimi ve ihracat gelirleri tablosu veri alındığında, döviz rezervlerinde artış beklentisinde olduklarını, turizm gelirlerinin de orta seviye katkısı ile döviz arzında sorun yaşamayacakları varsayımına dayalı para politikası yürüttüklerini ifade etmiştim.

Sonbahar başlangıcı itibarı ile ekonomi politikası seyri şu yönde sürmüştür. TCMB tarafından yapılan açıklamalar ve PPK karar metni dikkate aldığında : 8 Eylül tarihinde çekirdek enflasyon sepetinin baz alınacağı açıklanmış ve ardından 23 Eylül’de PPK kararı ile faizlerde 100 bps indirim gerçekleşmiştir. TCMB PPK metninde faiz indirimi için gerekli görülen çerçeve şu şekilde ifade edilmiştir: Gelişmiş ülke Merkez bankalarının enflasyon sürecinde geçici unsurların yüksek etkiye sahip olduğunu düşünmesi ve önümüzdeki dönemde koşullar normalleştiğinde enflasyonda düşüş gerçekleşeceği öngörüsünde bulunmaları. Aslında, Merkez Banka’mız, FED ve ECB gibi büyük Merkez bankalarının finansal piyasaların fiyatlama davranışını yönlendirmekte kullandıkları argümanı benimsediğini ve aynı argümana dayanarak faiz indirdiğini belirtmiş olmaktadır. Ek olarak, rezervlerin ihracat gelişimi ile artması ve cari açıktaki iyileşme de bu kararında Merkez Bankamıza “güven vermiş” olmaktadır. Asıl ekonomi politik amacın, Mayıs ayından itibaren artan imalat sanayi faaliyetini ve ortalama %10 yükselen sanayi üretimindeki güçlenmeyi devam ettirmek için yatırım finansman koşullarını daha da iyileştirmek olduğu, böylece de ekonomik büyüme hızını mümkün olduğunca artırmak olduğu söylenebilir.

Ancak yaklaşık bir buçuk aydır gözlemlediğimiz döviz kur süreçlerinin dinamiği; Merkez Bankası PPK’nın 8-23 Eylül tarihli açıklamaları ile para politikası yürütmekteki varsayım ve argümanlarının finansal piyasalardaki karar vericiler ve hanehalkı tarafından onaylanmadığını göstermektedir.

Bunun en önemli nedeni şudur: Sözlü yönlendirme yönteminin ana unsuru finansal piyasaların ve hanehalkı beklentilerinin “kontrol edilebilir” ya da “gözlenebilir” derecede yönlendirilebilmesidir. Kısacası, ikna edilebilirliğidir. O halde, ikna edebilecek kurumsal kabiliyeti, teorik ve matematik altyapıyı haiz olmanız gerekmektedir. Finansal piyasaları ikna etmek ile hanehalkını ikna etmek için kullanmanız gereken varsayım ve argümanlar eşit etki düzeyinde de olmayabilir. Örnek olarak şunu verebilirim: Merkez Bankası yaklaşımı çekirdek enflasyonun baz alınacağı yönünde idi. Halbuki çekirdek enflasyonun hanehalkı enflasyonu halihazırdaki-algısı ve orta-uzun dönem beklentisi üzerindeki kapsayıcılığı çok sınırlıdır. 21 Ekim 2021 tarihli TCMB PPK kararı ile politika faizi 200 bps indirilerek, %16 seviyesine çekilmiştir. PPK metnine baktığımızda ; Eylül ayından taşınan ve yukarıda açıkladığım sebeplere ek olarak; bu kararı ikna edici kılabilecek gerek ve yeter nedenlerin belirtilememiş olması, küresel ekonomik aktivite hızına dair temel varsayım ve argümanların geçerli olmaması sonucunda finansal piyasalar ve hanehalkı orta-uzun dönem beklentileri mevcut seviyesinde hatta daha yüksek değer kümesinde daha da katılaşacaktır.

Piyasa faizlerinde görülen ilk reaksiyon, faizlerin yukarı hareketlenmesi şeklinde olmuştur. Bu da kararın henüz süreç başında etkisinin saptığını göstermektedir. Öte yandan, kredi hacim/imkan genişlemesinin piyasa kuralları işleyişinde olup/olmayacağı da ayrı bir sorudur. Ancak, geçtiğimiz yıllardaki uygulamalara baktığımızda, banka karlılıklarının yükseldiği dönemlerde idari bürokratik mekanizmaların işletilebilmekte olduğu görülür. Bu boyutu ile ekonomik canlanma açısından olumlu getiri beklenen faiz kararında; döviz piyasası açısından nasıl etki beklenebilir?

PPK metninde beklentileri yönetmek maksatlı ifade edilmiş olunan: “indirimin devam edeceği ama yıl sonuna kadar kısıtlı bir alan kaldığı” vurgulaması ile de para politikası sürecinin geleceğine dair yönlendirme yapılmaktadır. Bu yönlendirme, basın-yayın platformlarımızda güncel yorumların odaklandığı 50 bps, ya da 25 bps gibi finansal piyasaların beklentisi dahilinde olan indirim paketlerini değil; TCMB’nin son açıklanan yıl sonu enflasyon beklentisini yani %14.1 seviyesini çıpalayan bir faiz indirim patikası olduğunu değerlendiriyorum.

Finansal piyasalardaki karar vericiler ve hanehalkı beklentilerinde, yukarıda öngördüğüm politika faiz indirim patikasının, önümüzdeki 2 aylık dilimde maksimum 200 bps faiz indirim alanına daha yer açtığı düşüncesine doğru kayarlarsa, önümüzdeki kısa-dönemde Dolar/TL kur süreçlerinde daha yüksek seviyeler ile birlikte yüksek volatilite göreceğimiz açıktır. Finansal piyasaların işleyişi, hanehalkı beklentileri, ülkemiz üretim birimleri finansman zinciri, küresel ekonomik aktivitenin seyri ve küresel enflasyonist baskılar ile, finansal piyasalardaki karar vericilerin rasyonelitesi açısından değerlendirdiğimizde yukarıdaki tabloyu elde edebiliyoruz.

Öte yandan, değerlendirmemize bu tablonun dışlayanını düşünerek devam edelim; finansal piyasaların verimli işleyişini gözetmek ve bu eksende politika yürütmek tablosunun dışına çıkalım, acaba karşımıza nasıl bir durum çıkar. Yaklaşık 2 yıllık para politikası ve mali politika uygulamaları  neticesinde aşağıda ifade ettiğim koşulların meydana geldiğini gözlemleyebiliriz:

1. Döviz piyasasında spekülasyon amaçlı alım-satım miktarının oldukça azaltılması, yabancı yatırımcının piyasadan çekilmiş olması,

2. Döviz talebinin daha çok ticari ihtiyaçlar çerçevesinde oluşması ve ekonomi kurumları  tarafından denetlenebilmesi

3. Ekonomi kurumlarının karar mekanizmaları ile serbest kur rejiminin kurumsal gerekliliklerinin uyuşamaması neticesinde, küresel finansal sisteme açıklığın belirli ölçüde daraltılması yönünde uygulamaların oluşması,

O halde, eğer bu üç madde temelli oluşturulan bir ekonomi-politik amaç sürdürülüyorsa:

1. Kur süreçlerindeki volatiletenin yakın dönemde sönümleneceği ve belirli seviyede dar aralıkta denge oluşacağı varsayılıyor olmalıdır. Halbuki, bu çok küçük ihtimalle ve ancak çok-kısa bir zaman aralığında gerçekleşebilir, gerçekleşirse de çok kısa ömürlü bir kazanım olur, aksine süreç ilerledikçe oluşan ekonomik yan etki ve kayıplar galip gelecektir.

Çünkü,

1.Finansal piyasaları ve serbest kur hareketleri gibi bağlı unsurları oluşturan sistemler, ayrık değil süreklidir, kontrol etme gibi imkanınız yoktur, denemeniz önünde-sonunda sürekli aralıkta başka beklenti değerlerinin oluştuğunu göreceğiniz anlamına gelir, ve hanehalkının hesap edilebilir, öngörülebilir düzeyden daha aşırı fakirleşmesine yol açılabilir.

2. Yukarıda saydığım 3 maddeye ilişkin küresel finansal piyasaların ve iş ortaklarının ülkemiz ekonomisi hakkındaki öngörü ve beklentilerinin yönetiminde sapmalar meydana gelebilir, olumsuz görüşler ve karşı uygulamalar yoğunlaşabilir.

Bu “kısır döngüden” kurtulmak için ise git-gide (önümüzdeki dönemde) en basit hali ile ithalat talebinin karşılanması ve dış borç ödemeleri gibi döviz talep unsurları düşünüldüğünde serbest dış ticarette çok-boyutlu artan çeşitlilikte ihracat-ithalat planlamasına gidilme olasılığı meydana gelebilir, bu da hiç istenmediği halde kısır-döngünün her adımında ekonomik olumsuzluk oluşma ihtimalini ortaya çıkarabilir.

Doç. Dr. Ata Özkaya