İmkansız Üçleme: Kur, Faiz ve Sermaye Hareketleri

Dün Türk mali piyasaları güne büyük bir dalgalanma ile başladı. Pazartesi gecesi geç vakitlerde, psikolojik 14 seviyesinde eşleşen USDTRY kotasyonları ardından, dün sabah erken saatlerde 13 seviyesinin diplerine kadar kurun gerilediğini gördük. Kısa bir süre zarfında kaydedilen bu kadar büyük bir dalgalanmanın ekonomide kimseye fayda sağlamadığı gibi, likiditenin kaybolması ve fiyat adımlarının uzaması, piyasa mekanizmasını da işlevsiz kılıyor.

Dalga boyunun artması ardından dün sabah saatlerinde, TCMB’den gelen resmi açıklama ile döviz kurlarında görülen sağlıksız fiyat oluşumları nedeniyle piyasaya satım yönünde doğrudan müdahale edildiği açıklandı. TCMB en son piyasaya Ocak 2014’de doğrudan müdahale etmiş ve açıklanan rakamlara göre 3,15 milyar dolarlık satış yapmıştı.

TCMB’nin rezerv kompozisyonu ve bunun da niteliğinin 2014 yılına göre bakılırsa zayıfladığını itiraf etmek gerekiyor. Bilançosunda taşıdığı emanet dövizler (swap) yani bankalara olan açık pozisyonu nedeniyle manevra alanının daha sınırlı olacağını düşünüyoruz. Nitekim, müdahale ardından Reuters TCMB’nin olmayan parayı harcadığına yer vererek swap konusuna (eksi olan net döviz rezervlerine) atıfta bulunduğunu görüyoruz.

Yine de, TCMB’nin ben buradayım diyerek kurun 14 seviyesini test ettiği bir günde kırmızı çizgisinin veya acı eşiğinin nerede olduğunu gösterdiğini de not düşmek gerekiyor. Hatırlamak gerekirse, 2014 yılında yapılan 3,15 milyar dolarlık müdahale ardından, dönemin TCMB Başkanı Erdem Başçı ‘doların belini bükememiş” müdahaleyi takip eden birkaç günlük zaman diliminde USDTRY kuru 2,39 seviyesine kadar yükselince, belki hatırlarsınız, bir  gece yarısı kararı ile TCMB PPK, faiz oranlarını sert bir şekilde atırırak döviz piyasasındaki tansiyonu gidermişti (bakınız grafik).

Lakin, şu anda yukarıdaki paragraftaki pek çok satırın altını yine çizebilecek durumda olsak da, aradaki tek fark, TCMB’nin envanterinde ‘savaş’ zamanında kullanılacak yegane silah olan faizin, TL’nin koruma kalkanını güçlendirmek için değil, bilakis zayıflatmak adına kullanılacağının yeni ekonomik modelin ilan edilmesiyle (zayıf TL, güçlü üretim, cari fazla, artan istihdam …) anlamış olduk. Bunun da bugünlerde hemen hemen her platformda Sn. Cumhurbaşkanı Erdoğan tarafından net bir şekilde dile getirilmesi, TCMB müdahalesinin de ne kadar başarılı olacağını sorgulatıyor.

Bu minvalde, dün TCMB’nin piyasaya ‘girmesi’ ardından 12,50 seviyelerine kadar gerileyen USDTRY kuru, Sn. Cumhurbaşkanı Erdoğan’ın AK Parti Meclis Grup toplantısında faizlerle ilgili görüşlerini tekrar etmesiyle, döviz kurunda yaşanan gün içi aşağı yönlü hareketin tamamen geri alındığına da şahit olduk.

Piyasa kulislerine göre, TCMB’nin gün içinde ara ara müdahale etmeye devam etti. Müdahalenin boyutunu rakamlarla anda konuşamasak da (TCMB tarafından daha sonra açıklanacak), vadeli işlemler borsasında (VIOP) Aralık kontratlarında 13,074 kur seviyesinden 340bin kontrat (yani 340milyon dolar) sattığını görüyoruz. Not etmek gerekir ki, VIOP’da işlemler nakdi bir uzlaşı ile yapılıyor.

TCMB’nin, Sn. Cumhurbaşkanı Erdoğan’ın sözleri ile sönük kalan müdahalesi ardından gözler bugün TCMB’nin yerli ve yabancı yatırımcılar ile yapacağı toplantılarda olacak. Alternatif piyasalarda ise, borsa cephesinde döviz bazında oldukça ucuzlayan şirketlere olan talebin etkisi ile BIST100 yükselmeye dün de devam ederken, yabancı nezdinde Türkiye’nin risklerini gösteren 5 yıl vadeli CDS risk primi 500 baz puanın üzerine yükselerek son 1 yılın zirvesine oturduğunu görüyoruz. CDS priminin geldiği seviye, Türk mali piyasalarına yönelik algının ne kadar bozuk olduğunu bizlere anlatıyor.

Dün yaşananlar aslında şu şekilde de özetleyebileceğimizi düşünüyorum: Sn. Cumhurbaşkanı Erdoğan’ın faiz başlığı ile ilgili duruşu hiç değişmedi. Burada hiçbir tereddüt yok. Lakin, TL’nin kontrolsüz değer kaybının da kimseye fayda sağlamadığı çok net. Bu bakış açısıyla, Sn. Cumhurbaşkanı’nı kurun yükselmesine engellemek, yavaşlatmak veya kontrol altına alabilmek adına da ikna edildiğini düşünüyoruz. Bu noktada, en azından, Berat Albayrak döneminde yapılan üstü kapalı müdahale yerine TCMB’nin bir fiil devreye girmesini de çok daha doğru bulduğumuzu itiraf etmek isteriz.

Son bir cümle ile Türkiye cephesini kapatalım. Ekonomi derslerinde okuduğumuz ve imkansız üçleme teorisi ile Nobel Ödüllü alan Mundell-Fleming Modeline göre, sermaye hareketlerini serbest olduğu bir ekonomide, aynı anda hem faiz hem de döviz kuru kontrol edilemez. Daha basit bir anlatımla, eğer döviz kurları piyasada belirleniyorsa (serbest) ve sermaye hareketleri de serbest ise, faiz oranları kontrol edilebilir. Bu teoriye göre, hem faiz hem de kuru kontrol etmek isterseniz, ortaya başka sorunlar çıkabilir! TCMB’nin bir an önce negatif reel getirili para politikası duruşunu terk ederek zararın neresinden dönülürse kardır demesi gerektiğini savunuyoruz. Keza, Kasım ve Aralık enflasyon rakamlarının, içinde bulunduğumuz ekosistemde TCMB’yi oldukça zorlayacağını düşünüyoruz!

Neden mi? Hemen bağlayalım. Dün İstanbul Ticaret Odası (İTO) verilerine göre İstanbul’da perakende fiyatlar Kasım ayında bir önceki aya göre %4,71, toptan fiyatlar ise %6,77 artış kaydetti. Bu sonuçlarla birlikte, yıllık enflasyon da sırasıyla %24 ve %34 seviyelerini aşarak son 18 yılın zirvesine yükselmiş oldu. İTO ile resmi TÜİK verileri arasında korelasyonun yüksek olduğu düşünülürse, Cuma günü gelecek olan enflasyon rakamlarının da %3 olan aylık beklentiyi aşabileceğini düşünüyoruz.

Yeni günün sabahına Resmi Gazete ile başlıyoruz. Cumhurbaşkanlığı Atama Kararı ile görevden affını isteyen Hazine ve Maliye Bakanı Lütfi Elvan’ın yerine yardımcısı Nureddin Nebati’nin atandığını not edelim. Bu yönde bir beklenti zaten günlerdir konuşuluyordu.

Yurtdışı cephede ise, yeni varyant Omicron endişesi hissedilmeye devam edilirken, varyantın her geçen gün yeni bir ülkede görülmesi de risk iştahını azaltıyor. Virüs endişesi bir tarafta, artık enflasyona ‘geçicidir’ söylemini “emekli” eden FED’in para politikası duruşunu sertleştireceği beklentisi de piyasaların üzerinde baskı kuruyor.

Petrol fiyatları, virsün ABD’de rapora edilmesi arından bu sabah da psikolojik 70 dolar seviyesinin altında kalmaya devam ederken, altın ve gümüş halen daha türbülanstan çıkamadıklarını görüyoruz. Altın ve gümüş ETF’lerinden çok hafif de olsa yukarı yönlü kıpırdanma görsek de, gümüşün altın karşısında son 1 yılın en zayıf noktasında olduğunu not etmemiz gerekiyor. Altın gümüş rasyosunun da 80 seviyelerinde kritk bir eşikte olduğunu görüyoruz. Gümüş cephesinde, 21,30 – 22,30 dolar bandında kademeli uzun pozisyon deneyeceğiz (bakınız grafik).

ABD borsaları geceyi %1-2 arasında düşüşle tamamladı. Bu sabah Asya piyasalarında karışık bir tablo hakim. Gözler bugün TCMB toplantılarında, Cuma günü ise içeride enflasyonu, dışarıda ise ABD istihdam raporunu takip edeceğiz.

iktisatbank.com