Kerim Rota Yazdı: Türkiye’de İşçi ve Emekli sonunda Sermayedar oldu..

En önemli ithalat kalemimiz; Tasarruf.

Türkiye tasarruf açığı olan bir ülke. Alman, Amerikalı, Katarlı  bizim harcadığımızı ve yatırımımızı finanse edecek ki büyüme olsun işsizlik artmasın. Aksi takdirde kendi yağımızla kavrulduğumuz 2019 gibi bir yılda büyüme sıfıra yakın oluyor. Bu da her sene 800 bine yakın işsiz ortaya çıkarıyor. Dışarıdan sermaye çekmek güzel de,hem riskli hem de sürdürülebilir değil. Hele gelen sermaye kısa vadeli Portföy yatırımı ise, inişli çıkışlı piyasalara neden oluyor. Bu nedenle içeride tasarrufu arttırmak, teşvik etmek ve bunu uzun vadeye dönüştürmek çok önemli.

Tasarrufun anahtarı İşçide ve Emekli adaylarında,

Bu nedenle tasarrufları geliştirmek adına iki sistem devletçe cömertce destekleniyor. Bunlar;

• İşsizlik Sigorta fonu (İSF)
• Bireysel Emeklilik Sistemi (BES)

Her iki sisteme de  devlet önemli parasal katkı yapmakta. BES’e devlet önceleri vergi avantajı verirken,2013’den bu yana nakit katkı yapıyor. BES’e katılanlar belli şartları sağladıktan sonra  birikimlerini ve katkıyı faizleriyle beraber geri almaya hak kazanıyorlar. Bu sisteme devlet  katkı yapsa da, sistemin ve birikimlerin sahibi fona girip para ödeyen “emekli” adayları.

İSF’ye ise çalışan, işveren ve devlet nakit katkı yapmakta. İşsizliği azaltmak adına bu fondan işverene  teşvik de verilebiliyor. Bu fondaki birikimlerin sahibi de aslen çalışanlar ve işsiz kalanlar. BES’ten farkı ise sistemin kişilere ait olmayıp “imece” sistemi olması.

Emeklinin ve İşçinin kuruşuna sahip çıkmak,

BES’te tasarruflarımız Pörtföy Yönetim Şirketlerince yönetiliyor. İSF’de İŞKUR tarafından yönlendirilmekte. Kısaca Emeklilik fonunu Özel sektör, İşsizlik fonunu  kamu  yönetiyor.

Şahsen BES’te yeterince uzun kalınırsa, bir Finans Profesyonelinin kendi yönettiğinden daha iyi performans elde edileceğine inananlardanım. Bu konuda FODER Başkanı Attila Köksal’ın ekteki paylaşımını linkte veriyorum. https://twitter.com/AttilaKoksal/status/1182034433144168449

BES 105 Milyar TL’ye ulaşmış durumda. İŞKUR tarafından yönetilen İSF’de 130 Milyar TL büyüklüğe erişmiş durumda.

Her iki sistemdeki tasarrufları yönetenlerin vicdani,mesleki ve hukuki sorumlulukları büyük.    235 Milyar TL’ye ulaşan bu iki fonu yönetenler,yatırım ürünü seçerken bu fonlara “ Doğru ürünü doğru fiyattan “ koymak zorundalar. Bunun aksi ya bilgisizlikten ya da görevi ihmalden olur.

Sermaye Benzeri Tahvil nedir?

Çoğunlukla Bankalar tarafından Sermayenin güçlendirilmesi amacıyla kullanılan bir ürün var. Sermaye benzeri tahvil veya diğer adları ile katkı sermaye veya 2.kuşak sermaye ihracı. Bu tahvilleri alanlar bankanın sermayesine katkıda bulunmuş olurlar. Tahvilin isminde ”Sermaye” olsa da sabit getirili bir enstrüman almış olurlar. Standart bir banka tahvilinden farkı, geri ödenememe (temerrüt) riskinin daha yüksek olmasıdır. Bankanın  faaliyette bulunmasında sorun çıktığında veya fona (TMSF)  devri ihtimali belirdiğinde, tahvil ortadan tamamen kaldırılıp veya hisseye çevrilip yatırımcılara “pardon” denebilir. Bu  katkı sermaye tahvillerini alanlar düzenleyici kurumlarca neredeyse ana sermayedara  eşdeğer görülürler. Bankanın tasfiyesi durumunda ana sermayedar dışında tüm alacaklılar bu tahvil sahiplerinden daha öncelikli sırada yer alırlar. Bu riskleri barındırması nedeniyle bu tahvillerin faiz seviyeleri standart tahvillere göre çok daha yüksek olmalıdırlar. Dünyada Hisseye dönüşebilir ve bunun türevleri sermaye ihraçları olsa da Türkiye’deki mevcut uygulama sadece sabit getiri sunan türde ihraçlardır. Bunun dışında  Ana sermaye katkısı sağlayan 1.kuşak ihraç türleri de var ancak bu yazıda biz sadece 2.kuşak ihraçları irdeleyeceğiz.

Bu 2.kuşak tahvillerde yaygın vade 5+5 dir. Yani 10 yıllık tahvilin 5.yılı sonunda bankanın geri ödeme opsiyonu mevcuttur. Banka isterse 5.yılsonunda kalan son 5 yılı da uzatabilir. Ancak bir bankanın bu son 5 yılı uzatacağını ilan etmesi  itibar kaybına neden olur. Bir daha yatırımcıların karşısına çıkmasını zorlaştırır. Zaten 5.yıldan sonra sermayeye katkısı da hızlıca düşeceğinden bankaya daha pahalı hale gelir.

YP Sermaye Benzeri Tahviller ne büyüklükte?

Bu  karmaşık tahvile yatırım yapacakların finansal piyasalarda bilgili yatırımcılar olması gerektiği açık. Bu ihraçlar yerli para veya yabancı para cinsinden yapılabilir. Yabancı para cinsinden yapılanlar Sermayeye YP cinsinden katkı sunar. Bu da bankalara ek bir risk yönetim avantajı sağlar. Türk Bankalarının mevcut durumda hem USD hem TL cinsinde ihraçları var. USD cinsinden 2.kuşak ihraçlar 8 Milyar USD’ye yaklaşmış durumda. USD cinsi ihraçların ikinci el piyasası da bulunmakta. Dolayısıyla hangi bankanın ihracı hangi faiz seviyesinden işlem görüyor günlük izlemek mümkün.

TL Cinsi Sermaye Benzeri ihraçlar

TL cinsi 2.kuşak ihraçlar ise 14 Milyar TL civarında.  Bu 14 Milyar TL’lik ihracın 6 Milyar TL kadarlık kısmı 2018 Eylül ayında kamu bankalarınca ihraç edildi. O dönem oldukça tartışılan bir yöntemle bu ihraçları işsizlik Fonu satin aldı. Bu konuda Uğur Gürses’in o dönem oldukça ses getiren analizini linkte bulabilirsiniz .

https://ugurses.net/2018/10/02/borsadan-al-issizlik-fonu-haberini/

Kalan 8 Milyar TL’lik ihraç ise değişik zamanlarda değişik bankalarca piyasaya ihraç edildi .Bu ihraçların da çıkarıldığı tarihlerde hangi faizle çıktığını biliyoruz. TL cinsi ihraçların ikinci piyasası pek olmadığından mevcut seviyelerini göremiyoruz.

İşi bilen Portföy Yöneticisi neye bakmalı;

Artık elimizde TL ve USD cinsi hemen aynı bankaların ihraçları bulunmakta. TL ve USD cinsi iki ihracı karşılaştırmanın en doğru yöntemi ihracın çıktığı tarihteki faiz farkına yani “spread”’e bakmaktır. Bankalar borçlanırken risksiz faiz enstrümanı üstüne ne kadar faiz farkı ödemişler?  Risksiz USD enstrüman için ABD tahvilleri, TL için Türk Hazine tahvilleri akla gelir. Ancak genelde gösterge olarak bunlara çok yakın seviyelerde olan swap faizinin orta noktası  “Mid Swap”’a (MS) bakılır. Bu ihraçlarda “Midswap”(MS) üstüne ne kadar prim isteneceği konuşulur. Fon yöneticileri yatırımcısını koruyup kollamak istiyorsa bu piyasaları takip eder ve ona göre kendilerine “malını” satmaya gelenden “MS +  % şu kadar” faiz talep eder. Bu ihraçların yapıldığı tarihlere ve ihraçların hangi seviyeden yapıldığına bakınca karşımıza çok ilginç bir tablo çıkıyor

Yabancıya cömert, Yerli ve Milli İşçimize cimri kamu ihraçcıları ;

İşsizlik fonuna satılan 6 Milyar TL tahvil 26/27 Eylül 2018’de ihraç edilmiş. İşsizlik fonu bu ihraçları %12.5/13 gibi nominal bir faizden satın almış. O gün itibarıyla 5 Yıl vadeli Midswap oranı  %23 de. Yani işsizlik fonu tahvili alırken bırakın MS+% talep etmesini, MS -%10 (eksi %10) ile almış. Aynı tarihte yine bir kamu bankasının USD cinsi Sermaye Benzeri ihracı MS+ % 12’den işlem görmekteymiş. Fonu yönetenler sadece ona baksalar bu ihraç için %35 üzerinde faiz talep etmeleri gerekirmiş. Hadi o zaman piyasa iyi değil de fiyatlar oturmamış diyelim. Türkiye’de hiçbir banka şimdiye dek  yaklaşık %4,00 den aşağı bir USD MS+% faiz farkı ile ihraç yapamamış. Yani yabancı yatırımcı  tabiri caizse “Türkiye uçarken” bile  MS+% 4,00 prim almadan bu tahvilleri almamış. İşsizlik fonu bu %4,00’i dikkate alsa bile TL’ye dönüştürünce  %27’in altına razı olmaması gerekirdi. Hatta piyasada o tarihlerde oluşan Hazine tahvil faizi olan %20’leri bile talep etmemişler.

Birileri ” İşsizlik fonu o tarihte ellerindeki hazine tahvillerini aldıkları faizden  bu bankalara geri satıp bunları almışlar, böylece 2-3 puan mevcudun üstüne kazandırmışlar daha ne?” diyebilir. Fona konulan ürün başta belirttiğimiz gibi Sermaye benzeri ihraç. Sadece bu 2 ihraç doğru fiyattan fona alınsa fonun yıllık faiz geliri  tahmini yıllık 900 Milyon TL daha fazla olabilirdi. Bu yazıda değinmediğimiz başka bir bankaya ait  1.kuşak sermaye de doğru fiyattan konsa bu fark yıllık 1,5 Milyar TL’ye ulaşacaktı. “Doğru ürünü doğru fiyattan” fonun içine koymak asli görevleri olan İşsizlik fonu yönetiminin hali bu.

Frankfurttaki emekli sahipsiz değilken,

Peki işsizlik fonu dışındaki “yerli” alıcılara ihraç yapan diğer banka ve alıcıları farklı mı?. Örneğin 2019 Haziran/ Ekim arasında  3 ay TRLIBOR veya TLREF faizi üzerine %1,00 ila %1,50  faiz farkı ile 2,5 Milyar TL’lik 5 ihraç yapılmış. Bu ihraçlar 4 banka tarafından yapılmış. Bu ihraççı bankaların o tarihlerde USD cinsi ihraçları MS+ %7 ile %11 aralığında işlem görmüş. Bu ihraçlar “Nitelikli yatırımcıya” ihraç olduğundan alıcıların kimler olduğu ilgili banka veya SPK tarafından açıklanmıyor. Ancak bu tahvilleri alanların çoğunun Bireysel Emeklilik Fonları olması kuvvetle muhtemel. Demek ki bu fonları yönetenler  bu fiyatları gayet cazip bulmuşlar ki, hevesle sabit getirili portföylerine dahil etmişler. Bu ihraçlar %1-%1,5 yerine %7-%8 faiz farkı ile yapılmış olsaydı sadece bu 2,5 Milyarlık ihraçda bile yıllık 150 Milyon TL Emeklilik fonlarında daha fazla faiz geliri oluşabilirdi.

Portföy Yöneticileri neden TL ihracı düşük faizden almayı tercih etmiş olabilirler? Frankfurttaki emeklinin portföy yöneticisi Türk bankaları ile sonuna kadar pazarlık yaparken, TL ihraçlar neredeyse ancak mevduat faizine yakın ihraç edilebilmiş. Bu arada hakkını yemeyelim küçük ölçekli 2 banka 2019 yılında nispeten “doğru” faizlerle ufak ihraçlar yapmışlar. Bu işlemlerde olması gereken gibi %8’e kadar ek prim ödemişler.

Finansal besin zincirinin son halkası..

“Bu ihraçlar TL cinsidir, USD ile karşılaştırmak doğru değil” denebilir. “TL cinsi temerrüt riski ile YP temerüt riski arasındaki fark hiç mi önemli değil ? ”diyenler de olacaktır. Maalesef bu doğru değil. Bu tahvillerin fiyatları oluşurken tahvilin Sermaye benzeri olması ve ikinci piyasa likiditesi çok daha önemli. TL ve USD temerrüt riski ilişkisi başka bir teknikle ölçülse de hem bu yazının konusu değil, hem de bu tahvillerde önemli bir fark yaratmıyor. Üstelik sermaye maliyeti diye bir kavram var. Hiçbir piyasada Sermaye maliyeti mevduat faizi civarında değildir.

Baştaki sorumuza dönersek bu tahviller bu faizlerle Emeklilik Fonlarına nasıl giriyor olabilir?.

Bu yazıda anlattığımız  tahvillerin Bankalardan çıkıp, Aracı kuruluşlar, Portföy Yönetimi şirketleri Emeklilik fonları ve işsizlik fonunu dolaştığını gördük. Hepsinin doğrudan veya dolaylı olarak hissedarlık ilişkisi bulunmakta. Devlet ise  hem kamu bankalarının hem işsizlik fonunun üzerinde etkin. Dolayısıyla sermaye güçlendirmek isteyen bankanın ister kamu ister özel sektör olsun, alıcı olarak iştirak ilişkisi içinde bulunduğu kuruluşların kapısını çaldığını görüyoruz. Ana sermayedar bankasının sermaye tahvillerini alan Portföy Yönetim şirketleri dışında, karşılıklı alım olup olmadığını öğrenmek de ilginç  olabilirdi.

Aslen Sermaye benzeri tahviller yatırımcı için çok iyi bir seçenek. Uzun vadeli enflasyonun üzerinde getiri hedefi olan ve değişken faiz arayan fonlar için de öyle. Emeklilik sisteminde, riskleri bilen ve buna yatırım yapmak isteyenlerin tercih edeceği ayrı bir fon kurulması ve oradan doğru fiyatla Emeklilik planlarına dahil edilmesi çok daha adil bir yöntem. İSF gibi İmece üsulu sistemlerde ise doğru fiyatla alınması zaten olmazsa olmaz.

Türkiye de yakın geçmişte  tasarruf bonosu, Konut edindirme yardımı gibi  vatandaşın tasarrufunun heba edildiği kötü örnekler hala hafızalarda. Tam da bu nedenle  uzun vadeli tasarruf sistemine güven maalesef  hala pek yok. Oysa Bireysel emeklilik sistemi kurgusu ve teknolojisi ile oldukça iyi çalışmakta. Getiriler de uzun vadede oldukça iyi. İşsizlik sigorta sistemi de toplumsal bir ihtiyaç. Bu sistemlere güvenin daha artması için kamu işlemleri dahil düzenleme ve denetlemenin özerk şekilde yapılması mutlaka gerekli.

Kurulması planlanan “Sigortacılık ve Özel Emeklilik Düzenleme ve Denetleme Kurumu” uzun süredir bir ihtiyaçtı. Sistemi denetleyip,tasarrufçunun ve müşterinin hakkını gözetmesi şart olan bu kuruma umarız  bu kez yetkin kişiler atanır da, küçük tasarrufçu Finansal besin zincirinin son halkası olmaktan çıkıp hakettiği yere ulaşır.

Kerim ROTA